出品/聯(lián)商專欄

撰文/張鐵

1月28日，湖南鳴鳴很忙商業(yè)連鎖股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“鳴鳴很忙”)正式在港交所主板掛牌上市。

這次上市不僅是兩家行業(yè)巨頭——“零食很忙”與“趙一鳴零食”在資本加持下完成戰(zhàn)略合流后的關(guān)鍵一躍，更是整個(gè)中國(guó)快消品行業(yè)對(duì)渠道效率進(jìn)行重構(gòu)的階段性總結(jié)。

在中國(guó)休閑零食行業(yè)從“增量紅利”轉(zhuǎn)向“存量效率”的殘酷周期中，渠道權(quán)力的更迭從未如此劇烈。曾經(jīng)由大賣場(chǎng)、便利店及傳統(tǒng)電商主導(dǎo)的零食江湖，正被一種名為“硬折扣”的颶風(fēng)吹散原有格局。

在中國(guó)這萬(wàn)億級(jí)規(guī)模的零食市場(chǎng)中，鳴鳴很忙通過(guò)對(duì)供應(yīng)鏈的極限壓縮，硬生生地在縣域市場(chǎng)撕開(kāi)了一道口子。

然而，在狂奔向萬(wàn)店規(guī)模的同時(shí)，鳴鳴很忙也正處于輿論與監(jiān)管的聚光燈下。低至個(gè)位數(shù)的毛利率以及對(duì)加盟商極度依賴的管理模式，都讓這一“資本故事”充滿了博弈色彩。

資本市場(chǎng)之所以愿意為其買單，并非僅僅看中其門店數(shù)量，更是在尋找一種能平替?zhèn)鹘y(tǒng)零售基礎(chǔ)設(shè)施的新模型。在零食折扣行業(yè)步入下半場(chǎng)的紅海博弈中，鳴鳴很忙的IPO不僅是為了融資，更是為了在權(quán)力交替的混亂期確立絕對(duì)的統(tǒng)治地位。

01

鳴鳴很忙的“萬(wàn)店”底色與增長(zhǎng)邏輯

鳴鳴很忙的上市之路，本質(zhì)上是一場(chǎng)效率對(duì)陳舊分銷體制的“代差式”打擊。在傳統(tǒng)零售鏈條中，零食從出廠到擺上貨架，往往需要經(jīng)過(guò)省代、市代、終端等多層盤剝，加價(jià)率居高不下。

而鳴鳴很忙通過(guò)“去中間化”的硬核邏輯，將產(chǎn)品零售價(jià)直接壓低了約25%。極致的質(zhì)價(jià)比，使其在下沉市場(chǎng)獲得了近乎壟斷的擴(kuò)張動(dòng)能。

這也是為什么鳴鳴很忙在縣鄉(xiāng)市場(chǎng)的滲透率如此之高——約59%的門店分布在這些租金成本更低、消費(fèi)更為集中的區(qū)域。

鳴鳴很忙的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)為這種擴(kuò)張?zhí)峁┝俗钪庇^的注腳：截至2025年9月30日的9個(gè)月內(nèi)，鳴鳴很忙零售總額規(guī)模高達(dá)661億元人民幣，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入463.71億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)到18.10億元。截止2025年11月30日，鳴鳴很忙全國(guó)在營(yíng)門店數(shù)達(dá)21041家。

然而，在高光的數(shù)據(jù)背后，其經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)的單一性也引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)注。目前，鳴鳴很忙的加盟店占比超過(guò)90%，意味著其本質(zhì)上是一家輸出管理與供應(yīng)鏈的平臺(tái)化企業(yè)，而非傳統(tǒng)意義上的零售商。

支撐這一龐大體量順暢運(yùn)轉(zhuǎn)的是極致的效率指標(biāo)，2024年其存貨周轉(zhuǎn)期被精密地壓縮至11.6天。這種幾乎“不留倉(cāng)”的運(yùn)作邏輯雖然極大提升了資金利用率，但也意味著系統(tǒng)對(duì)于供應(yīng)鏈波動(dòng)的容錯(cuò)率極低。

極高的周轉(zhuǎn)率離不開(kāi)數(shù)字化的深度賦能。依托全國(guó)48座物流倉(cāng)和300公里的配送輻射圈，該公司實(shí)現(xiàn)了24小時(shí)的高效補(bǔ)貨。這種商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施在縣鄉(xiāng)市場(chǎng)的滲透率極高，目前約59%的門店分布在租金成本更低、消費(fèi)更為集中的區(qū)域。

但極致的低價(jià)也帶來(lái)了利潤(rùn)空間的極限壓縮，其毛利率長(zhǎng)期維持在7.5%至9.7%的窄幅區(qū)間。對(duì)于一家即將登陸國(guó)際資本市場(chǎng)的企業(yè)而言，如何在維持低毛利模型的同時(shí)，維持并進(jìn)一步擴(kuò)展市場(chǎng)份額，將是一個(gè)必須面對(duì)的問(wèn)題。

02

零食折扣賽道的資本敘事

當(dāng)前的國(guó)內(nèi)零食行業(yè)已進(jìn)入典型的“紅海周期”。艾媒咨詢發(fā)布的《2025年中國(guó)休閑食品行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r與消費(fèi)行為調(diào)查數(shù)據(jù)》顯示，2025年，我國(guó)休閑食品行業(yè)規(guī)模為11804億元，零食集合店市場(chǎng)規(guī)模為1239億元；預(yù)計(jì)到2027年，我國(guó)休閑食品行業(yè)規(guī)模將達(dá)到12378億元，零食集合店市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到1547億元。但整體增速已明顯放緩。在存量博弈下，渠道權(quán)力的中心正發(fā)生深刻偏移。

渠道的板塊漂移，正是資本市場(chǎng)不遺余力追捧鳴鳴很忙的底層邏輯基礎(chǔ)。目前的零食量販賽道已形成“鳴鳴很忙”與“萬(wàn)辰集團(tuán)”的雙寡頭格局：2025年，全國(guó)量販零食店已達(dá)4.5萬(wàn)家，鳴鳴很忙與萬(wàn)辰集團(tuán)兩大巨頭市場(chǎng)份額合計(jì)75%。雙方在選址上幾乎貼身肉搏，“一條街三家零食店”的現(xiàn)象在下沉市場(chǎng)已成常態(tài)，這不僅加劇了單店盈利的挑戰(zhàn)，也加速了行業(yè)的尾部出清。

面對(duì)跨界打劫，傳統(tǒng)零食巨頭并沒(méi)有坐以待斃。三只松鼠正通過(guò)單日多店齊開(kāi)的方式，加速布局“社區(qū)生活館”業(yè)態(tài)，試圖以全品類自有品牌對(duì)抗量販店的低價(jià)圍剿。

良品鋪?zhàn)觿t啟動(dòng)了大規(guī)模的降價(jià)策略，并加碼供應(yīng)鏈整合，旨在重塑“質(zhì)價(jià)比”優(yōu)勢(shì)。這種全行業(yè)的集體轉(zhuǎn)型，標(biāo)志著零食競(jìng)爭(zhēng)已從“流量之戰(zhàn)”全面轉(zhuǎn)向“效率之戰(zhàn)”。

2025年以來(lái)，零食量販行業(yè)的一個(gè)顯著信號(hào)是擴(kuò)張速度的理性回歸。中信證券發(fā)布研報(bào)稱，我國(guó)量販零食行業(yè)發(fā)展，行業(yè)的門店增速已從2024年的同比翻倍增長(zhǎng)，回落至2025年末的30%左右。這意味著行業(yè)已進(jìn)入下半場(chǎng)——從“搶地盤”轉(zhuǎn)向“搶效率”。

原本靠燒錢補(bǔ)貼換規(guī)模的打法逐漸失效，企業(yè)比拼的是誰(shuí)的損耗更低、誰(shuí)的單店產(chǎn)出更高。這種轉(zhuǎn)變?yōu)轼Q鳴很忙提供了上市窗口期，也對(duì)其上市后的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性提出了更高要求。

資本市場(chǎng)從來(lái)不缺故事，但缺乏在低增長(zhǎng)環(huán)境中依然能提供高確定性增長(zhǎng)的資產(chǎn)。鳴鳴很忙之所以吸引騰訊、淡馬錫、貝萊德等頂級(jí)機(jī)構(gòu)入局，是因?yàn)槠渲v述了一個(gè)“下沉市場(chǎng)消費(fèi)平權(quán)”的故事。

在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，消費(fèi)者對(duì)價(jià)格變得極其敏感，而鳴鳴很忙通過(guò)重構(gòu)供應(yīng)鏈，讓縣城里的消費(fèi)者能以低于超市25%的價(jià)格買到大牌零食，這種對(duì)消費(fèi)心理的精準(zhǔn)捕捉，使其具備了“抗周期”的屬性。

此外，鳴鳴很忙的故事內(nèi)核在于“數(shù)字化驅(qū)動(dòng)的硬折扣”。這并非傳統(tǒng)意義上的零食鋪，而是一套高度集成的零售基礎(chǔ)設(shè)施。資本市場(chǎng)看中的是其對(duì)千萬(wàn)級(jí)下沉市場(chǎng)家庭入口的掌控力。

只要門店網(wǎng)絡(luò)足夠密集，供應(yīng)鏈效率足夠高，它未來(lái)可以承載的品類將遠(yuǎn)不止于零食。這種“零食界拼多多”的定位，給了投資者極大的想象空間。

03

后上市時(shí)代，如何構(gòu)建護(hù)城河？

站在IPO的門檻上，鳴鳴很忙真正的挑戰(zhàn)并非如何上市，而是上市后如何構(gòu)建持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。面對(duì)國(guó)內(nèi)處于一片紅海的競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)狀，單純的開(kāi)店規(guī)模已不足以支撐長(zhǎng)期的市場(chǎng)份額領(lǐng)先，公司必須完成從“流量中轉(zhuǎn)站”向“商品價(jià)值創(chuàng)造者”的轉(zhuǎn)型。

鳴鳴很忙未來(lái)的第一條增長(zhǎng)路徑是“自有品牌化”。目前，公司已正式推行“紅標(biāo)”(極致低價(jià))與“金標(biāo)”(高質(zhì)性價(jià)比)兩大自有品牌系列。自有品牌的意義不僅在于提升利潤(rùn)，更在于解決商品的同質(zhì)化問(wèn)題。

通過(guò)直接對(duì)接上游優(yōu)質(zhì)工廠，去除所有品牌溢價(jià)，公司能夠?qū)崿F(xiàn)在同等售價(jià)下比第三方品牌更高的毛利，從而反哺加盟商。這種策略的深層邏輯是建立“必買記憶點(diǎn)”。截至2025年9月30日，鳴鳴很忙的注冊(cè)會(huì)員數(shù)已達(dá)1.8億，過(guò)去十二個(gè)月會(huì)員復(fù)購(gòu)率高達(dá)77%。

與此同時(shí)，鳴鳴很忙正在積極探索“全品類折扣”模式。推出的“趙一鳴省錢超市”正在測(cè)試引入百貨、日化、鮮食及冷凍品等品類，這一動(dòng)作本質(zhì)上是對(duì)傳統(tǒng)商超的降維打擊，利用已經(jīng)成熟的縣域物流配送和加盟管理體系，將零食店的高周轉(zhuǎn)模型復(fù)制到更復(fù)雜的快消領(lǐng)域。

鳴鳴很忙的未來(lái)路徑，不僅是向上游要利潤(rùn)，更是向下游要粘性。在東南亞市場(chǎng)等新興渠道的探索，也將為其提供國(guó)內(nèi)紅海之外的戰(zhàn)略回旋余地。但無(wú)論路徑如何變遷，核心依然在于對(duì)“質(zhì)價(jià)比”底線的堅(jiān)守。

作為一個(gè)極度依賴加盟商的體系，鳴鳴很忙必須在自身盈利、加盟商賺錢與消費(fèi)者實(shí)惠之間找到那個(gè)脆弱的平衡點(diǎn)。如果為了上市后的財(cái)報(bào)好看而盲目壓榨供應(yīng)鏈或提升抽成，這種龐大的體系可能會(huì)從內(nèi)部崩塌。

寫在最后

鳴鳴很忙的港股IPO，是中國(guó)休閑零食行業(yè)變革的一個(gè)縮影。它通過(guò)重構(gòu)利益鏈條，成功地在縣域市場(chǎng)建立了一套高效的零售閉環(huán)。但必須看到，作為一個(gè)極度依賴加盟商的體系，鳴鳴很忙必須在自身盈利、加盟商賺錢與消費(fèi)者實(shí)惠之間找到平衡。

未來(lái)，唯有持續(xù)深耕供應(yīng)鏈，將“流量邏輯”徹底轉(zhuǎn)化為“效率邏輯”，并守住食品安全的生命線，才能在港股市場(chǎng)走得更穩(wěn)。這場(chǎng)萬(wàn)店迷局的終章，最終將由消費(fèi)者的購(gòu)物車和供應(yīng)鏈上的每一臺(tái)輸送設(shè)備共同書寫。