出品/36氪未來消費

撰文/李小霞

剛過完十周歲生日的拼多多，還在保持一個無敵的增長嗎？從最新發(fā)布的三季度財報來看，答案可能并不如意。

今年三季度，拼多多營收1083億元，同比增長9%，略高于市場預(yù)期，且增速也略好于上個季度的7%。經(jīng)營利潤為271億，同比增長1%。

財報發(fā)布后，拼多多股價跌超7%，創(chuàng)一季度財報發(fā)布日后以來最差單日表現(xiàn)。

問題出現(xiàn)在主站廣告收入上。該季度拼多多廣告營收為533億元，比預(yù)期少了21億，同比增長只有8%。

眾所周知，廣告收入一直是電商平臺的重要收入來源，過去拼多多該項收入都保持著兩位數(shù)增長，但在三季度，卻迎來了首次個位數(shù)增速。

作為對比，阿里二季度客戶管理收入增速為10%，這意味著拼多多的廣告收入增速增速已經(jīng)開始低于淘天。

原因之問

什么導(dǎo)致了拼多多廣告收入的增速放緩？

這是大家共同的疑慮，因此電話會Q&A環(huán)節(jié)，第一個提問就是詢問背后的原因。

如拼多多的風(fēng)格，管理團(tuán)隊沒有給出任何實質(zhì)性的答案，只是表示：“幾個季度前我們說過，隨著平臺規(guī)模的增長和競爭加劇，高增長是不可持續(xù)的，增速一定會放緩。隨著「千億扶持」和一系列支持商家及產(chǎn)業(yè)的投入繼續(xù)落地，我們的財務(wù)表現(xiàn)在接下來一段時間內(nèi)也會有起伏�！�

根據(jù)投行們的分析，下滑原因可能有二：主站GMV增速下降，或廣告take rate下降。

在高盛看來，是因為該季度GMV增長放緩導(dǎo)致廣告收入下滑，據(jù)其預(yù)估，三季度拼多多主站GMV增速只有9%，僅比行業(yè)增速高出1個百分點。

激烈競爭或?qū)ζ炊喽嘣斐闪艘欢ㄓ绊�。一方面是抖音電商的GMV增長，今年9月份36氪曾獨家報道，2024年8月-2025年7月抖音電商GMV同比增長34%，而高盛預(yù)期Q3抖音電商GMV增速為30%。

另一方面則是即時零售大戰(zhàn)的分流。此前，高盛認(rèn)為阿里、京東等主要對手被“外賣大戰(zhàn)”牽制，為拼多多提供了難得的戰(zhàn)略窗口期。但現(xiàn)在來看，也許平臺的補(bǔ)貼提升用戶活躍度，間接促進(jìn)電商的消費轉(zhuǎn)化，進(jìn)而對拼多多形成壓力。

雖未入局外賣，拼多多卻在另一大熱行業(yè)短劇上加大投入。早在8月份，拼多多一則以50萬年薪招聘“短劇制片運(yùn)營”的消息就引發(fā)廣泛關(guān)注，根據(jù)描述，該崗位主要負(fù)責(zé)短劇內(nèi)容的制作工作，包括前期選題策劃、組織劇本的創(chuàng)作、把控拍攝和后期制作等。

如早期的短視頻一樣，現(xiàn)在短劇也成為各大平臺的標(biāo)配。除了拼多多，京東、小米等都開始?xì)⑷攵虅☆I(lǐng)域。一位互聯(lián)網(wǎng)大廠的短劇負(fù)責(zé)人告訴36氪，各家策略不同，有下場自己做劇，也有只做分發(fā)的，“關(guān)鍵還是準(zhǔn)備投入多少，內(nèi)部是否算明白賬以及爭取的匹配資源”。

但目的都是為了提升用戶時長和粘性，且短劇男女老少皆宜。此前，拼多多只是作為短劇的分發(fā)平臺，當(dāng)其開始親自下場內(nèi)容制作時，不少人評價“下沉市場的老祖來了”，而短劇和拼多多用戶有著天然的契合。

也有投行認(rèn)為廣告下滑在于take rate下降。像瑞銀覺得“智能優(yōu)惠券”沖抵了部分廣告收入。另外，在各種商家扶持計劃下，拼多多對于商家的廣告返現(xiàn)補(bǔ)貼或進(jìn)一步提升。

舊患漸退

在國內(nèi)，國補(bǔ)退坡，正在緩解拼多多的困境。

三季度拼多多營銷費用為303億元，同比減少0.5%，較市場預(yù)期少花26億元。主要因其他平臺國補(bǔ)漸少，拼多多自身補(bǔ)貼重?fù)?dān)減輕。所以反映到經(jīng)營利潤上，實現(xiàn)扭跌。

正是考慮到國補(bǔ)影響淡卻，所以市場期待拼多多重回優(yōu)勢，而財報前，高盛也給出了國內(nèi)電商14%的GMV增速預(yù)期。

而瑞銀則認(rèn)為拼多多該季度的GMV增速保持在15%-20%，動力來源于品牌商品銷售占比增長，客單價也提升上去，因此廣告的下降是take rate使然。實際上，拼多多今年以來在流量、活動資源等扶持上確實給了品牌和黑標(biāo)商家很大傾斜。

36氪此前曾獨家報道，抖音電商今年年度戰(zhàn)略是幫助商家增加利潤，降低經(jīng)營成本。年初，抖音也發(fā)布了一系列商家扶持政策。此外，今年抖音電商的補(bǔ)貼也開始從去年補(bǔ)貼消費者開始向補(bǔ)貼商家轉(zhuǎn)換。這種情況下，拼多多針肯定需要加大對商家的減負(fù)來對抗競爭，以犧牲變現(xiàn)率換取生態(tài)穩(wěn)定。

海外市場也有好消息。

拼多多三季度傭金收入549億元，同比增長10%。背后主要原因隨著關(guān)稅政策暫時明朗，美國又恢復(fù)了全托管模式。同時，Temu歐洲、拉美市場也在持續(xù)擴(kuò)張。

據(jù)SensorTower最新發(fā)布的報告：Temu蟬聯(lián)全球電商應(yīng)用下載榜和MAU（月活）增長榜冠軍。2025年1-10月，Temu憑借在多市場的強(qiáng)勁增長勢頭，再度蟬聯(lián)全球電商應(yīng)用下載榜與月活躍用戶增長榜雙料冠軍。

2023年至2025年間，Temu連續(xù)三年穩(wěn)居全球購物應(yīng)用下載榜首，并在北美、拉美、中東、非洲、日韓等多個地區(qū)蟬聯(lián)同類應(yīng)用榜單冠軍。截至2025年10月，Temu全球累計下載量突破12億，2025年8月全球月活躍用戶規(guī)模達(dá)5.3億，創(chuàng)歷史新高。

根據(jù)一份流傳的第三方調(diào)研紀(jì)要顯示，Temu三季度美國占比31%，歐洲占40%，拉美占12%；從業(yè)務(wù)形態(tài)看，全托管約占66%、半托約占34%；“本本”（本對本）納入半托口徑，全球占比不足3%，僅在美國、歐洲、拉美等表現(xiàn)較好的市場開放。

不過多市場布局也帶來了新的挑戰(zhàn)。歐洲不同國家的合規(guī)要求差異、拉美市場的物流基礎(chǔ)設(shè)施短板，都增加了運(yùn)營難度。

在財報電話會上，拼多多集團(tuán)董事長、聯(lián)席CEO陳磊表示，當(dāng)下的國際環(huán)境日趨復(fù)雜，各個國家及地區(qū)的貿(mào)易政策、稅務(wù)、數(shù)據(jù)、商品合規(guī)等平臺監(jiān)管政策也在發(fā)生比較大的變化，這不可避免的給我們帶來了更大的挑戰(zhàn)和更多的不確定性。

紀(jì)要還提到，Temu預(yù)計2026上半年實現(xiàn)盈虧平衡，下半年實現(xiàn)微盈利。到那時，拼多多或迎來新的盈利階段。