出品/時代周報

撰文/張釔璟

在轉(zhuǎn)型自救的第五個年頭，上海老牌零食企業(yè)來伊份（603777.SH）或?qū)⒂瓉砩鲜兄两褡畲蟮囊淮翁潛p。

1月16日晚間，來伊份發(fā)布公告稱，經(jīng)財務(wù)部門初步測算，預(yù)計2025年全年歸母凈虧損為1.7億元左右，扣非凈虧損則在1.9億元左右。這兩項(xiàng)業(yè)績指標(biāo)的虧損幅度均較上年同期翻倍，同時也創(chuàng)下了該公司自2016年上市以來的最大虧損紀(jì)錄。

對于公司預(yù)虧的原因，來伊份在公告中表示，報告期內(nèi)，公司對部分區(qū)域的門店店型及結(jié)構(gòu)進(jìn)行了主動性調(diào)整。此次調(diào)整導(dǎo)致報告期內(nèi)門店總數(shù)及毛利率受影響同比下降，導(dǎo)致當(dāng)期利潤不達(dá)預(yù)期。

而這正是來伊份押注“萬家燈火”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的陣痛。2021年4月，來伊份交出了上市后首份虧損年報。彼時，來伊份仍以直營店為核心。然而，直營店多以租賃經(jīng)營，其單店投入高，回本周期長，且這種重資產(chǎn)模式也易導(dǎo)致單店坪效停滯、人力成本占比高、擴(kuò)張高度依賴資金。

2021年7月，來伊份進(jìn)行了戰(zhàn)略調(diào)整，將2017年提出的“萬家燈火”計劃升級為發(fā)展戰(zhàn)略。該戰(zhàn)略也被業(yè)內(nèi)視為來伊份的“轉(zhuǎn)型自救”之舉，具體表現(xiàn)為通過重點(diǎn)推進(jìn)加盟業(yè)務(wù)，并著手把直營店轉(zhuǎn)為加盟店，將業(yè)務(wù)模式由重變輕，從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模上的快速擴(kuò)張。

按照最初規(guī)劃，“萬家燈火”戰(zhàn)略劍指2023年達(dá)成萬家門店的目標(biāo)，不過這一規(guī)模預(yù)期最終未能實(shí)現(xiàn)。近年來，來伊份也悄然調(diào)整戰(zhàn)略側(cè)重點(diǎn)，從單純追求門店數(shù)量增長，轉(zhuǎn)向優(yōu)化單店盈利模型、加大全國加盟推廣力度、拓展品牌市場認(rèn)知度的高質(zhì)量發(fā)展軌道。

據(jù)時代周報統(tǒng)計，2021年至2025年6月30日期間（含2021年變動），來伊份直營門店合計凈減少974家，加盟門店合計凈增加949家。截至2025年6月30日，來伊份加盟門店數(shù)量為1584家，占比攀升至53%，已成為渠道主導(dǎo)力量。

然而，從最新業(yè)績來看，短期內(nèi)僅依靠轉(zhuǎn)型加盟業(yè)務(wù)，來伊份似乎尚難走出業(yè)績低谷。

值得注意的是，為了進(jìn)一步加速“萬家燈火”戰(zhàn)略快速落地，1月16日，來伊份還稱要投入不超過1億元用于支持加盟商承接公司直營店或新開加盟店。

加盟業(yè)務(wù)壓縮毛利空間

自救五年后虧損擴(kuò)大

據(jù)了解，從銷售渠道來看，來伊份的收入主要來源于直營門店業(yè)務(wù)、加盟業(yè)務(wù)、特渠團(tuán)購業(yè)務(wù)、電商業(yè)務(wù)。其中，直營門店業(yè)務(wù)和加盟業(yè)務(wù)為公司主要收入來源，2024年?duì)I收合計占比約86%。

事實(shí)上，押注加盟轉(zhuǎn)型曾短暫地給來伊份的業(yè)績帶來繁榮。2021年，來伊份錄得歸母凈利潤3100.10萬元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；此后2022年，盈利能力繼續(xù)向好，錄得歸母利潤1.02億元，同比增長229%。

在當(dāng)時，來伊份將業(yè)績轉(zhuǎn)好的原因歸結(jié)于完善業(yè)務(wù)布局、優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)等“一系列經(jīng)營工作取得一定的成效”。

△圖源：Wind

可惜好景不長，受鳴鳴很忙、萬辰集團(tuán)等量販零食連鎖品牌快速擴(kuò)張的沖擊，來伊份的業(yè)績連續(xù)下滑。2023年、2024年，該公司營收為39.77億元、33.70億元，同比下滑9.25%、15.25%；對應(yīng)歸母凈利潤為5704.54萬元、-7526.76萬元，同比下滑44.09%、231.94%。

進(jìn)入2025年，來伊份營收重回正增長。2025年上半年，來伊份實(shí)現(xiàn)營收19.40億元，同比增長約8.21%。分渠道來看，增長主要由加盟業(yè)務(wù)帶動。

報告期內(nèi)，加盟業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營收7.22億元，同比增長78.71%，占比較上年同期提升14.7個百分點(diǎn)至37.22%；而直營店貢獻(xiàn)營收8.75億元，同比下降21.32%，占比較上年同期減少16.93個百分點(diǎn)至45.09%。此外，電商和團(tuán)購業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入1.80億元、8559萬元，收入占比較小。

雖然營收實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，但未能同步傳導(dǎo)到利潤端。2025年上半年，來伊份歸母凈虧損5068.39萬元，同比下降439.60%。

2025年第三季度，來伊份單季度實(shí)現(xiàn)營收9.14億元，高于第二季度的8.91億元。然而，第三季度歸母凈虧損7465.60萬元，虧損幅度也大于第二季度的6311.96萬元，陷入了“營收越多、虧損越重”的局面。

造成上述局面的直接推手是毛利空間的急劇收縮。2023年和2024年，來伊份的綜合毛利率分別為42.23%、41.00%，而2025年上半年其毛利率僅為32.61%，較上年同期下降了8.67個百分點(diǎn)。

東興證券分析師孟斯碩、王潔婷在2025年11月發(fā)布的研報中指出，來伊份的綜合毛利率長期維持在43%左右，但近年來有所下降，一方面因?yàn)樾袠I(yè)競爭激烈，公司產(chǎn)品折扣力度較以往更大，另一方面因?yàn)槊瘦^低的加盟業(yè)務(wù)占比提升。隨著加盟門店占比的繼續(xù)提升，來伊份毛利率仍有下降的壓力。

△圖源：東興證券

針對來伊份何時能扭虧、將采取哪些舉措改善業(yè)績等問題，記者致電來伊份證券部，接線工作人員表示，會將問題轉(zhuǎn)交具體業(yè)務(wù)部門，但截至發(fā)稿尚未獲得回應(yīng)。

另據(jù)東興證券研報預(yù)測，來伊份或?qū)⒂?027年扭虧為盈。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，來伊份在堅持品質(zhì)和高端的同時通過與養(yǎng)饞記的深入合作進(jìn)入量販零食賽道，并通過開設(shè)生活店、倉儲會員店探索新的零食零售業(yè)態(tài)，在多條賽道上探索走出自己的特色之路。公司有望通過上述賽道實(shí)現(xiàn)收入的提升，進(jìn)而逐步提升公司盈利能力。

除了押注加盟業(yè)務(wù)外，來伊份近年來還進(jìn)行許多轉(zhuǎn)型探索。

例如，2024年9月，來伊份進(jìn)軍倉儲會員賽道，全國首家倉儲會員店在上海松江區(qū)正式營業(yè)，商品廣泛涵蓋休閑食品、生鮮、蔬菜水果、酒水飲料、米面糧油、家清個護(hù)、紡織家電、百貨、烘焙熟食、貓糧狗糧等各個品類。

2025年，來伊份又與養(yǎng)饞記達(dá)成戰(zhàn)略合作，雙方成立合資公司浙江養(yǎng)饞記品牌管理有限公司，來伊份持股51%，養(yǎng)饞記持股49%。養(yǎng)饞記是2018年于浙江嘉興起家的零食量販品牌，門店主要集中在江浙滬，主打社區(qū)小店。同年7月，來伊份與養(yǎng)饞記合作打造的首個養(yǎng)饞記“社區(qū)零售4.0”門店開業(yè)。

實(shí)控人夫婦5次減持

過去五年間套現(xiàn)超4億元

在來伊份押注加盟轉(zhuǎn)型自救的另一邊，公司實(shí)控人在這五年里卻在頻繁減持。

2026年1月8日，來伊份公告稱，公司控股股東上海愛屋企業(yè)管理有限公司（以下簡稱“愛屋企管”）擬通過集中競價交易、大宗交易等方式減持其持有的公司股份合計不超過1003.27萬股，即不超過公司總股本的3%。

資料顯示，愛屋企管由來伊份實(shí)控人施永雷、郁瑞芬夫婦全資控股。截至2026年1月8日，愛屋企管及一致行動人合計持有來伊份60.80%股權(quán)。若按照當(dāng)日收盤價測算，此次減持完成后，施永雷、郁瑞芬夫婦可套現(xiàn)1.42億元。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜表示，來伊份發(fā)布控股股東減持預(yù)告后，緊接著披露公司預(yù)虧公告，市場體感極差�？毓晒蓶|在這個節(jié)骨眼持續(xù)減持，戰(zhàn)術(shù)上合法，戰(zhàn)略上短視，等于給公司“自救”路上又加了一道信任裂縫。

拉長時間來看，2021年至今，施永雷、郁瑞芬夫婦通過愛屋企管共計完成了四次減持（減持理由均為控股股東自身資金需求），減持金額分別為1.40億元、0.93億元、0.92億元、0.82億元，合計4.07億元。

值得注意的是，實(shí)控人夫婦的上述減持行為還曾涉嫌違規(guī)。

據(jù)來伊份披露，2024年3月8日，愛屋企管曾收到證監(jiān)會上海監(jiān)管局出具的行政監(jiān)管措施決定書（滬證監(jiān)決【2024】127號），起因是2016年10月13日至2023年5月22日，愛屋企管及一致行動人通過交易累計凈賣出來伊份股份2119.28萬股，占該公司總股本的6.19%。作為公司首發(fā)股東，愛屋企管在2023年5月22日通過證券交易所交易累計幅度達(dá)5%時，未履行限售義務(wù)，繼續(xù)賣出股份導(dǎo)致超比例減持1.19%，違反《中華人民共和國證券法》第六十三條第二款的規(guī)定。

此后，2024年3月28日，來伊份公告稱，控股股東愛屋企管就違規(guī)減持致歉，并承諾以自有資金購回違規(guī)減持來伊份的1.19%股份。同年4月17日，愛屋企管通過集中競價購回公司上述股份，支付金額約0.42億元。不過，從價格來看，愛屋企管減持時的平均股價高于后續(xù)回購時的股價。