出品/時(shí)代財(cái)經(jīng)

撰文/吳嘉敏

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，堅(jiān)持高端路線(xiàn)的波司登也卷在其中。

11月27日晚間，波司登（03998.HK）交出2025/26上半財(cái)年成績(jī)單。截至2025年9月30日的6個(gè)月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收89.28億元，同比增長(zhǎng)1.4%；經(jīng)營(yíng)溢利為15.17億元，同比增長(zhǎng)3.1%；公司權(quán)益股東應(yīng)占溢利達(dá)到11.89億元，同比增長(zhǎng)5.3%。

從業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，公司核心頂梁柱仍是品牌羽絨服業(yè)務(wù)，在報(bào)告期內(nèi)為公司貢獻(xiàn)超七成營(yíng)收，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收65.68億元，同比增長(zhǎng)8.3%。其中，主品牌波司登收入同比增長(zhǎng)8.3%至57.19億元。

不過(guò)，波司登品牌羽絨服業(yè)務(wù)增速較此前幾年出現(xiàn)明顯下滑。

2024/25財(cái)年上半年，品牌羽絨服業(yè)務(wù)板塊同比增速為22.7%；波司登主品牌收入同比增速為19.4%。2023/2024財(cái)年上半年，品牌羽絨服板塊和波司登品牌收入同比增速分別為28.1%、25.5%。

盈利水平上，2025/26財(cái)年上半年，品牌羽絨服板塊毛利率同比下降2個(gè)百分點(diǎn)至59.1%。其中，波司登主品牌毛利率從上財(cái)年同期的66.3%下降1.5個(gè)百分點(diǎn)至64.8%；雪中飛同比下降2.2個(gè)百分點(diǎn)至47.9%；而以線(xiàn)上渠道為主的冰潔品牌，毛利率下降82.5個(gè)百分點(diǎn)至-63.4%。

作為波司登在春夏季的重要銷(xiāo)售增量和補(bǔ)充，對(duì)于曾被寄予厚望的防曬服業(yè)務(wù)，波司登管理層在媒體發(fā)布會(huì)上表示，防曬和功能性外套業(yè)務(wù)與去年相比處于穩(wěn)定的狀態(tài)，在總營(yíng)收中占比仍然較小。

值得一提的是，在主品牌喊出高端化多年的背景下，今年早些時(shí)候，波司登管理層曾表示將加碼大眾羽絨服市場(chǎng)，重點(diǎn)關(guān)注高性?xún)r(jià)比領(lǐng)域。要把雪中飛品牌打造成“冰雪羽絨服第一品牌”。2025/26上半財(cái)年，雪中飛品牌凈增了126家零售網(wǎng)點(diǎn)，但品牌收入出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。

管理層在11月28日的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上解釋稱(chēng)，雪中飛作為重點(diǎn)發(fā)展的高質(zhì)價(jià)比品牌，今年對(duì)該品牌的投入高于往年，除渠道建設(shè)外，還重點(diǎn)加強(qiáng)了品牌營(yíng)銷(xiāo)和產(chǎn)品研發(fā)。今年10月至11月，雪中飛品牌（收入）已實(shí)現(xiàn)同比約20%的正增長(zhǎng)，扭轉(zhuǎn)了上半財(cái)年的負(fù)增長(zhǎng)局面。

波司登管理層還透露，雪中飛第一戰(zhàn)場(chǎng)在線(xiàn)上，第二戰(zhàn)場(chǎng)在線(xiàn)下。品牌仍在找方法的過(guò)程中。

除了品牌羽絨服業(yè)務(wù)，波司登的另外兩大業(yè)務(wù)也拖了營(yíng)收表現(xiàn)后腿。貢獻(xiàn)總營(yíng)收超兩成的貼牌加工管理業(yè)務(wù)，收入同比下降11.7%至20.44億元；女裝業(yè)務(wù)在持續(xù)收縮，收入同比下滑18.6%至2.51億元。

對(duì)于聚焦羽絨服主航道的波司登來(lái)說(shuō)，下半財(cái)年貢獻(xiàn)其超70%的業(yè)績(jī)。據(jù)天貓公布的雙十一成交榜單，在服飾銷(xiāo)售榜、女裝銷(xiāo)售榜、男裝銷(xiāo)售榜中，波司登官方旗艦店均名列前茅。在服飾銷(xiāo)售榜和女裝銷(xiāo)售榜，波司登官方旗艦店也僅次于優(yōu)衣庫(kù)官方旗艦店，為第二名。

不過(guò)，國(guó)內(nèi)羽絨服市場(chǎng)越發(fā)擁擠，波司登接下來(lái)的仗并不好打。

在高端市場(chǎng)，凱樂(lè)石、始祖鳥(niǎo)、北面、迪桑特等國(guó)內(nèi)外戶(hù)外品牌羽絨服銷(xiāo)售火熱，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，2024年本土羽絨服品牌高梵的商品交易總額（GMV）已經(jīng)突破了50億元，2025年以來(lái)，高梵開(kāi)始加速布局線(xiàn)下商場(chǎng)，營(yíng)銷(xiāo)也在持續(xù)加碼。

在雪中飛所聚焦的性?xún)r(jià)比市場(chǎng)，主打戶(hù)外冰雪運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景的坦博爾，在今年開(kāi)始沖擊港股IPO，老對(duì)手鴨鴨也早有接觸資本市場(chǎng)的傳聞。甚至胖東來(lái)的自營(yíng)羽絨服，也一度在市場(chǎng)掀起搶購(gòu)風(fēng)潮。

時(shí)代財(cái)經(jīng)觀(guān)察到，在羽絨服市場(chǎng)戶(hù)外品牌扎堆的背景下，波司登主品牌在今年大力推廣時(shí)尚都市線(xiàn)產(chǎn)品，或想通過(guò)差異化定位尋找更多增長(zhǎng)曲線(xiàn)。

今年10月，波司登在巴黎時(shí)裝周期間推出“大師泡芙”系列。同月，波司登主品牌宣布與LV、Dior前品牌創(chuàng)意總監(jiān)Kim Jones合作，推出高級(jí)產(chǎn)品線(xiàn)波司登AREAL。該系列也在上海嘉里中心、杭州萬(wàn)象城等地開(kāi)設(shè)快閃店。

挖掘更多業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，是波司登的當(dāng)前的關(guān)鍵課題。

11月28日，波司登管理層在媒體交流會(huì)透露，AREAL系列銷(xiāo)售表現(xiàn)優(yōu)于預(yù)期，其中近六成為新客且多為年輕新客。其還表示，未來(lái)將持續(xù)優(yōu)化和拓展防曬衣、沖鋒衣羽絨服、泡芙羽絨服等產(chǎn)品，以尋求新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。渠道策略方面，公司將繼續(xù)加強(qiáng)線(xiàn)上銷(xiāo)售，同時(shí)通過(guò)拓展頭部商圈、開(kāi)設(shè)品牌形象大店等方式提升線(xiàn)下渠道質(zhì)量，注重精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。

截至11月28日收盤(pán)，波司登報(bào)收4.96港元/股，跌幅1.2%，公司總市值577億港元。