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撰文/陳鵬澤

在政策紅利與市場分化的交織下，2025年險資加速布局商業(yè)地產(chǎn)核心資產(chǎn)，二級市場上消費基礎(chǔ)設(shè)施類REITs領(lǐng)漲。

5000億元政策性金融工具落地，消費REITs擴募流程簡化

在9月29日的新聞發(fā)布會上，國家發(fā)展改革委宣布，已設(shè)立新型政策性金融工具，規(guī)模共5000億元。同日，國家開發(fā)銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國進出口銀行同步成立政策性金融工具有限公司。本輪政策性金融工具是依據(jù)4月25日中央政治局會議提出的“設(shè)立新型政策性金融工具，支持科技創(chuàng)新、擴大消費、穩(wěn)定外貿(mào)”的要求設(shè)立。

5月以來，廣東、江蘇、河北、湖南、山東等多個省份的地市級發(fā)改委及部分行業(yè)主管部門，組織開展了2025年新型政策性金融工具專題培訓暨項目申報培訓會議。從各地公開信息來看，截止10月中旬，本輪政策性金融工具已落地超百億，新型政策性金融工具重點聚焦消費領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)字經(jīng)濟、人工智能等重點領(lǐng)域。

2025年9月12日，國家發(fā)改委官網(wǎng)發(fā)布《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于進一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）常態(tài)化申報推薦工作的通知》（簡稱782號文），提出積極推動新資產(chǎn)類型項目推薦發(fā)行，積極研究探索市場化租賃住房等尚無推薦發(fā)行案例的新資產(chǎn)類型項目的發(fā)行路徑，并明確提出將基礎(chǔ)設(shè)施REITs的擴募門檻從上市滿12個月縮短至6個月，并允許跨行業(yè)資產(chǎn)混裝，這意味著現(xiàn)有滿足擴募條件，表現(xiàn)較好的REITs在滿足相關(guān)條件后，可以更快地進行擴募申報，且申報流程將更加簡化。

商業(yè)地產(chǎn)投資創(chuàng)十年新低，投資意愿持續(xù)低迷

從投資方面的數(shù)據(jù)來看，商業(yè)營業(yè)用房2025年1-9月投資額4806.50億元，同比下降10.4%，降幅較2024年同期收窄3個百分點，雖然投資額仍在收縮，但收縮速度有所放緩，市場對商業(yè)營業(yè)用房的預(yù)期邊際改善，政策刺激（如消費復(fù)蘇、商業(yè)租金補貼）開始顯現(xiàn)效果。

但同期辦公樓投資額為2564.04億元，同比下降19.10%，降幅較2024年同期擴大12.6個百分點。辦公樓投資惡化更為顯著，受企業(yè)辦公需求縮減、空置率上升等因素拖累，投資意愿持續(xù)低迷。整體來看，回顧近10年的數(shù)據(jù)，商業(yè)地產(chǎn)的投資仍保持下降趨勢，創(chuàng)歷史新低，目前企業(yè)對商業(yè)地產(chǎn)的有關(guān)投資意愿仍較弱。

期內(nèi)，據(jù)觀點指數(shù)不完全統(tǒng)計，全國商業(yè)地產(chǎn)投資市場完成大宗交易46宗，涉及資金金額約為1062.3億元。

商業(yè)地產(chǎn)資管聚焦核心資產(chǎn)，創(chuàng)新運營深化資本聯(lián)動

據(jù)不完全統(tǒng)計，報告期內(nèi)觀點指數(shù)監(jiān)測下的樣本資管機構(gòu)和地產(chǎn)企業(yè)共錄得39起商業(yè)地產(chǎn)資管事件，主要圍繞商業(yè)地產(chǎn)項目的交易和管理運營進行，標的資產(chǎn)主要是購物中心、奧特萊斯、寫字樓、酒店、長租公寓、社區(qū)商業(yè)等。

其核心邏輯體現(xiàn)為三方面的協(xié)同：核心資產(chǎn)聚焦通過資本對核心區(qū)域、成熟資產(chǎn)的集中配置，形成資產(chǎn)壁壘；運營上通過模式創(chuàng)新、體驗升級實現(xiàn)資產(chǎn)增值；資本聯(lián)動深化，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)剝離、大宗交易等，實現(xiàn)資本與運營的深度綁定，提升收益穩(wěn)定性與資產(chǎn)流動性。三者共同構(gòu)成商業(yè)地產(chǎn)資管的核心邏輯，推動市場向?qū)�業(yè)化、平臺化方向發(fā)展。

觀點指數(shù)認為，一線和新一線城市的核心和地標資產(chǎn)項目，往往位于城市核心區(qū)或戰(zhàn)略發(fā)展區(qū)域，具有不可復(fù)制的區(qū)位優(yōu)勢及資源集聚效應(yīng)，成為資本競相追逐的“硬核資產(chǎn)”。

外資加速布局人民幣基金，持有型不動產(chǎn)ABS首單擴募完成

5月21日，凱德投資公告，攜手國內(nèi)頭部險資在華設(shè)立首支境內(nèi)母基金，總股本承諾額為50億元人民幣（9.21億新元）。凱德投資人民幣母基金將通過一系列子基金，重點投向具備穩(wěn)定現(xiàn)金流和長期增值潛力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。子基金的投資范疇涵蓋中國一線及強二線城市的產(chǎn)業(yè)園區(qū)、購物中心、租賃住房及服務(wù)公寓等資產(chǎn)類別。

9月30日，建信住房租賃基金發(fā)起的“持有型不動產(chǎn)資產(chǎn)支持專項計劃”在上交所成功實現(xiàn)首次擴募，成為全國首單完成擴募的持有型不動產(chǎn)ABS項目。該計劃首發(fā)于2024年7月2日，首期發(fā)行規(guī)模達11.7億元，系全市場第二單持有型不動產(chǎn)ABS產(chǎn)品，由中金公司擔任計劃管理人，發(fā)起機構(gòu)建信住房租賃基金（簡稱“建信住租”）作為國內(nèi)租賃住房領(lǐng)域頭部資管機構(gòu)，通過本次擴募新增發(fā)行規(guī)模4.53億元，底層資產(chǎn)擴容至包含南京兩個保障性租賃住房項目。

觀點指數(shù)認為，從市場機制的創(chuàng)新視角看，擴募機制有效破解了持有型不動產(chǎn)ABS市場資產(chǎn)持續(xù)注入渠道受阻的核心痛點。傳統(tǒng)ABS產(chǎn)品到期即終結(jié)生命周期，而引入擴募機制后，表現(xiàn)優(yōu)異的資產(chǎn)平臺可實現(xiàn)新資產(chǎn)持續(xù)注入，動態(tài)優(yōu)化資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，增強整體的抗風險能力。

險資聚焦核心資產(chǎn)布局，強化戰(zhàn)略協(xié)同與長期價值

據(jù)不完全統(tǒng)計，報告期內(nèi)觀點指數(shù)監(jiān)測下的樣本資管機構(gòu)和地產(chǎn)企業(yè)共錄得10起險資布局商業(yè)不動產(chǎn)資管事件，主要圍繞的標的資產(chǎn)類型是購物中心、寫字樓、長租公寓等，涉及險資金額約316億元。險資在報告期內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)布局呈現(xiàn)“運營權(quán)保留、投資方式創(chuàng)新、區(qū)域選擇聚焦核心城市”的特征，既反映對核心資產(chǎn)長期價值的信心，也體現(xiàn)資產(chǎn)配置策略向“收益+增值”雙輪驅(qū)動的轉(zhuǎn)型。

從長遠視角觀察，險資可通過長租公寓、購物中心等商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)實現(xiàn)全鏈條布局。商業(yè)地產(chǎn)憑借其天然的抗通脹屬性及長期穩(wěn)定的租金收益特性，深度契合險資負債端長期久期的需求，形成“政策支持+市場選擇”的雙重驅(qū)動機制，最終實現(xiàn)從“收益導向”向“收益+增值”雙輪驅(qū)動的策略轉(zhuǎn)型。

消費REITs年內(nèi)領(lǐng)漲，住房租賃REITs承壓前行

目前已上市的12只消費基礎(chǔ)設(shè)施REITs，總量層面來看，購物中心供給偏大，總市值418.65億元，占比18.9%。

年內(nèi)漲幅排名前五的除博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT外，全部是消費類REITs：嘉實物美消費REIT漲幅45.11%，華夏大悅城商業(yè)REIT漲幅40.64%，易方達華威市場REIT漲幅37.70%，華夏首創(chuàng)奧萊REIT漲幅37.63%，華夏金茂商業(yè)REIT漲幅38.80%。這些產(chǎn)品的優(yōu)異表現(xiàn)主要得益于消費復(fù)蘇、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺性以及專業(yè)運營帶來的資產(chǎn)增值。

總的來看，消費REITs財務(wù)運營指標維持高位穩(wěn)定，出租率、收繳率及利潤率呈現(xiàn)“穩(wěn)中有升”的態(tài)勢，彰顯資產(chǎn)質(zhì)量與運營效率。2024年出租率97.68%、收繳率99.45%、EBITDA利潤率62.59%；2025Q3出租率97.20%、收繳率99.65%、利潤率66.61%，顯示運營韌性在持續(xù)增強。

高出租率源于優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)項目的貢獻，例如：三季度報披露華夏華潤商業(yè)REITs的底層資產(chǎn)青島萬象城收繳率達100%。出租率維持在98.73%的高位，租金單價水平提升至430.07元/平方米/月，環(huán)比增長2.8%，體現(xiàn)租金收繳能力優(yōu)異，利潤率提升則反映了成本管控與收益增長的協(xié)同效應(yīng)。