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撰文/馮彩云

當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)還處于調(diào)整期，體現(xiàn)在不動產(chǎn)與零售消費(fèi)商業(yè)領(lǐng)域——冷暖不一。商業(yè)不動產(chǎn)還在深度調(diào)整，零售消費(fèi)端開始出現(xiàn)回暖，但是溫度有限。企業(yè)端，投資信心與開發(fā)動力仍顯不足，好的跡象是10月下旬開始，不少企業(yè)恢復(fù)了部分投資動作。

不過，面對挑戰(zhàn)，行業(yè)并未止步。企業(yè)積極拓寬融資渠道，尤其加速推進(jìn)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs落地，同時深化數(shù)字化轉(zhuǎn)型、探索多元化經(jīng)營，全面提升運(yùn)營質(zhì)量與消費(fèi)體驗。越來越多的商業(yè)項目正以業(yè)態(tài)創(chuàng)新和模式重構(gòu)響應(yīng)市場，積極迎合日益多元且細(xì)化的消費(fèi)需求。

展望未來，市場仍將處于多重變量交織的動態(tài)進(jìn)程中。企業(yè)需敏銳捕捉消費(fèi)趨勢與宏觀環(huán)境變化，強(qiáng)化運(yùn)營韌性與策略敏捷性，方能在新一輪周期中穩(wěn)健前行。

在此背景下，觀點(diǎn)指數(shù)研究院依托專業(yè)深度調(diào)研與系統(tǒng)數(shù)據(jù)分析，于2025觀點(diǎn)商業(yè)年會現(xiàn)場隆重發(fā)布《表現(xiàn)力指數(shù)·2025年度商業(yè)地產(chǎn)表現(xiàn)報告》，全方位解構(gòu)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的演進(jìn)與格局變遷。相關(guān)成果將匯聚成“表現(xiàn)力指數(shù)·2025年度商業(yè)地產(chǎn)表現(xiàn)”并在現(xiàn)場作權(quán)威發(fā)布，旨在為市場主體提供切實(shí)參照，助力行業(yè)在不確定性中探尋確定性的發(fā)展路徑。

行業(yè)綜述：復(fù)蘇分化

消費(fèi)提振激活成效初顯，投資端復(fù)蘇仍需時日

政策層面，2025年出臺的商業(yè)政策以提振消費(fèi)為核心，注重創(chuàng)新消費(fèi)場景、優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)。

在擴(kuò)大服務(wù)消費(fèi)系列政策措施的帶動下，2025年消費(fèi)市場呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇的態(tài)勢。社會消費(fèi)品零售總額保持平穩(wěn)增速，累計增幅在4%-5%之間，反映了消費(fèi)市場的內(nèi)生動力逐步增強(qiáng)。2025年1—9月份，社會消費(fèi)品零售總額的累計值達(dá)到365877億元，累計增速為4.46%。

以重點(diǎn)節(jié)假日為觀察窗口，據(jù)文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算，最新的國慶中秋假日8天，全國國內(nèi)出游8.88億人次，較2024年國慶節(jié)假日7天增加1.23億人次；國內(nèi)出游總花費(fèi)8090.06億元，較2024年國慶節(jié)假日7天增加1081.89億元。

開發(fā)投資端，2025年商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)投資市場依然面臨較大壓力，盡管部分指標(biāo)有所改善，但整體低迷的現(xiàn)狀未得到根本改變。這背后與市場環(huán)境有較大關(guān)聯(lián)，租金下行的大環(huán)境下，開發(fā)商的投資回報率預(yù)期降低，對于商業(yè)營業(yè)用房的開發(fā)投資也更加審慎，進(jìn)而導(dǎo)致投資增長乏力。

整體來看，短期政策對消費(fèi)端的刺激效果已逐步顯現(xiàn)，尤其是場景融合與補(bǔ)貼政策精準(zhǔn)激活了居民的消費(fèi)潛力，但投資端的復(fù)蘇滯后反映出市場信心修復(fù)并非短期之功。

企業(yè)發(fā)展面臨收入考驗，行業(yè)步入分化與盤活新階段

在消費(fèi)仍需提振、市場投資信心不足的背景下，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展依然面臨不小的考驗。不過，有跡象顯示，10月下旬開始，企業(yè)逐漸恢復(fù)投資動作。

觀點(diǎn)指數(shù)就“商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)”研究成果的樣本企業(yè)進(jìn)行觀察，發(fā)現(xiàn)10億元以下的企業(yè)占比最大，為43%；其次是10-30億元收入的企業(yè)，約占36%；再則是30-50億元收入的企業(yè)，占比接近13%；50億元以上收入的企業(yè)，占全部樣本企業(yè)的比例為8%。

分企業(yè)來看，大型企業(yè)雖憑借優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和運(yùn)營能力搶占較大的市場份額，但收入持續(xù)增長難度較大；中小企業(yè)則因項目競爭力不足，面臨招商難、運(yùn)營難、收入低的困境，難以突破收入瓶頸。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，未來，隨著消費(fèi)活力逐步釋放、商業(yè)行業(yè)集中度不斷提升，這種分化情況很大可能進(jìn)一步加劇。因此，大型企業(yè)當(dāng)下需要通過優(yōu)化資源配置、提升資產(chǎn)等謀求進(jìn)一步發(fā)展，中小企業(yè)則需通過聚焦細(xì)分賽道、優(yōu)化運(yùn)營效率等方式尋找生存空間。

投資物業(yè)資產(chǎn)值方面，樣本商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)中，資產(chǎn)值在200億元以下的企業(yè)占比48%，200-500億元的企業(yè)占比25%，500-1000億元的占比約6%，1000億元以上的企業(yè)占比為21%。

不過需要注意到，在房地產(chǎn)行業(yè)整體增速放緩之際，面對債務(wù)危機(jī)，不少企業(yè)通過出售商業(yè)資產(chǎn)來回籠資金，緩解壓力，也帶來資產(chǎn)折價和資產(chǎn)值縮水等問題。

行業(yè)整體從追求增量轉(zhuǎn)向盤活存量，存量價值挖掘成為企業(yè)競爭的關(guān)鍵所在，通過調(diào)改升級如空間場景改造、內(nèi)容生態(tài)重構(gòu)來激活老舊項目，已成為不少企業(yè)的重要業(yè)績增長引擎。

此外，消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場的不斷擴(kuò)大和完善，為商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)提供了重要的資金退出和融資通道，助力企業(yè)進(jìn)一步向"輕資產(chǎn)"運(yùn)營模式轉(zhuǎn)型。不過需要注意到，目前已上市的消費(fèi)REITs業(yè)績開始分化，凸顯了資產(chǎn)質(zhì)量和運(yùn)營能力的重要性。

不同企業(yè)規(guī)模差異明顯，城市布局體現(xiàn)“深耕+外拓”邏輯

規(guī)模方面，在商業(yè)地產(chǎn)樣本企業(yè)中，在管面積在200萬㎡以下的企業(yè)達(dá)到42個，其次是200-500萬㎡元的企業(yè)，32家；再則是500-1000萬㎡的企業(yè)，10家，1000萬㎡以上收入的企業(yè)則有6家。

500萬㎡以上的頭部企業(yè)中，大部分的業(yè)務(wù)涵蓋商場、寫字樓、文商旅、酒店及公寓等多個領(lǐng)域，并在一個或者多個領(lǐng)域具備較大的競爭優(yōu)勢，能夠形成強(qiáng)大的內(nèi)部協(xié)同和客戶資源轉(zhuǎn)化能力。

此外，上述企業(yè)的發(fā)展模式也從“開發(fā)運(yùn)營”轉(zhuǎn)向“資產(chǎn)運(yùn)營+資本運(yùn)作”，通過輸出管理品牌、發(fā)行REITs盤活資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)“規(guī)模增長+現(xiàn)金流優(yōu)化”的雙重目標(biāo)，這也是未來大型商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的核心增長路徑。

項目分布上，81家商業(yè)地產(chǎn)樣本企業(yè)中，布局10個以下城市的企業(yè)達(dá)到37個，布局城市數(shù)量在10-30個的企業(yè)為28家，擁有30個以上已布局城市的企業(yè)有16個。

可以發(fā)現(xiàn)，大部分企業(yè)布局的城市數(shù)量不多，這反映出當(dāng)前的行業(yè)主要發(fā)展邏輯是采取區(qū)域深耕策略，將資源集中在熟悉的市場，這樣可以較好地規(guī)避因不了解異地市場如政策、消費(fèi)習(xí)慣、競爭環(huán)境而帶來的風(fēng)險。

與此同時，城市布局?jǐn)?shù)量在30個以上的企業(yè)不少，反映了當(dāng)前不少頭部企業(yè)通過自身項目投資、輕資產(chǎn)擴(kuò)張等方式，不斷擴(kuò)大現(xiàn)有版圖。這對完備產(chǎn)品線、異地復(fù)制能力及商業(yè)人才體系也提出了更高要求，企業(yè)需要形成多條成熟的產(chǎn)品線如高端、中端、社區(qū)型，并建立強(qiáng)大的標(biāo)準(zhǔn)化流程和人才培育機(jī)制，才能確保項目在全國范圍內(nèi)的高效、高質(zhì)量落地。

典型代表過半收入下滑，集中施策維持單位租金水平

為深入研究企業(yè)的表現(xiàn)，觀點(diǎn)指數(shù)剔除樣本池中規(guī)模較小且非典型的個體，選取了18個代表性企業(yè)。其中約56%的企業(yè)2025年上半年錄得收入同比下滑，11%的企業(yè)收入相對持平，余下33%的企業(yè)錄得收入增長。

收入實(shí)現(xiàn)增長的企業(yè)，在市場壓力中表現(xiàn)出較強(qiáng)的競爭力和適應(yīng)能力，除憑借規(guī)模優(yōu)勢和新項目的貢獻(xiàn)實(shí)現(xiàn)收入增長外，與這類企業(yè)能夠精準(zhǔn)契合消費(fèi)者需求，通過精細(xì)化運(yùn)營提升業(yè)績也有較大關(guān)聯(lián)。

單位面積租金水平上，以自持物業(yè)為主的港資企業(yè)優(yōu)勢明顯。租金水平較高的企業(yè)中，港資企業(yè)占比大于內(nèi)資企業(yè)。

商業(yè)地產(chǎn)金融：資管的“險資時刻”

5000億元政策性金融工具落地，消費(fèi)REITs擴(kuò)募流程簡化

在9月29日的新聞發(fā)布會上，國家發(fā)展改革委宣布，已設(shè)立新型政策性金融工具，規(guī)模共5000億元。從各地公開信息來看，截止10月中旬，本輪政策性金融工具已落地超百億，新型政策性金融工具重點(diǎn)聚焦消費(fèi)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等重點(diǎn)領(lǐng)域。

9月15日，商務(wù)部聯(lián)合國家發(fā)展改革委、財政部等九部門發(fā)布《關(guān)于加力推動城市一刻鐘便民生活圈建設(shè)擴(kuò)圍升級的通知》，明確將社區(qū)商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施納入REITs優(yōu)先支持范圍。通知提出，優(yōu)先支持保障基本民生的社區(qū)商業(yè)綜合體、鄰里中心、百貨商場、菜市場等消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施項目發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)。

此外，明確提出將基礎(chǔ)設(shè)施REITs的擴(kuò)募門檻從上市滿12個月縮短至6個月，并允許跨行業(yè)資產(chǎn)混裝，這意味著現(xiàn)有滿足擴(kuò)募條件，表現(xiàn)較好的REITs在滿足相關(guān)條件后，可以更快地進(jìn)行擴(kuò)募申報，且申報流程將更加簡化。

商業(yè)地產(chǎn)投資創(chuàng)十年新低，投資意愿持續(xù)低迷

從投資方面的數(shù)據(jù)來看，商業(yè)營業(yè)用房2025年1-9月投資額4806.50億元，同比下降10.4%，降幅較2024年同期收窄3個百分點(diǎn)，雖然投資額仍在收縮，但收縮速度有所放緩，市場對商業(yè)營業(yè)用房的預(yù)期邊際改善，政策刺激（如消費(fèi)復(fù)蘇、商業(yè)租金補(bǔ)貼）開始顯現(xiàn)效果。

但同期辦公樓投資額為2564.04億元，同比下降19.10%，降幅較2024年同期擴(kuò)大12.6個百分點(diǎn)。辦公樓投資惡化更為顯著，受企業(yè)辦公需求縮減、空置率上升等因素拖累，投資意愿持續(xù)低迷。整體來看，回顧近10年的數(shù)據(jù)，商業(yè)地產(chǎn)的投資仍保持下降趨勢，創(chuàng)歷史新低，目前企業(yè)對商業(yè)地產(chǎn)的有關(guān)投資意愿仍較弱。

商業(yè)地產(chǎn)資管聚焦核心資產(chǎn)，創(chuàng)新運(yùn)營深化資本聯(lián)動

據(jù)不完全統(tǒng)計，報告期內(nèi)觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測下的樣本資管機(jī)構(gòu)和地產(chǎn)企業(yè)共錄得39起商業(yè)地產(chǎn)資管事件，主要圍繞商業(yè)地產(chǎn)項目的交易和管理運(yùn)營進(jìn)行，標(biāo)的資產(chǎn)主要是購物中心、奧特萊斯、寫字樓、酒店、長租公寓、社區(qū)商業(yè)等。

其核心邏輯體現(xiàn)為三方面的協(xié)同：核心資產(chǎn)聚焦通過資本對核心區(qū)域、成熟資產(chǎn)的集中配置，形成資產(chǎn)壁壘；運(yùn)營上通過模式創(chuàng)新、體驗升級實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值；資本聯(lián)動深化，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)剝離、大宗交易等，實(shí)現(xiàn)資本與運(yùn)營的深度綁定，提升收益穩(wěn)定性與資產(chǎn)流動性。三者共同構(gòu)成商業(yè)地產(chǎn)資管的核心邏輯，推動市場向?qū)�業(yè)化、平臺化方向發(fā)展。

聚焦核心商業(yè)資產(chǎn)，筑牢價值護(hù)城河。太古地產(chǎn)與珠江實(shí)業(yè)合作開發(fā)的廣州聚龍灣項目，投資超100億元，聚焦城市更新下的地標(biāo)綜合體開發(fā)。項目通過改造升級存量土地，打造集商業(yè)、文化、居住等多功能于一體的城市地標(biāo)。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，一線和新一線城市的核心和地標(biāo)資產(chǎn)項目，往往位于城市核心區(qū)或戰(zhàn)略發(fā)展區(qū)域，具有不可復(fù)制的區(qū)位優(yōu)勢及資源集聚效應(yīng)，成為資本競相追逐的“硬核資產(chǎn)”。

運(yùn)營模式迭代，非標(biāo)改造增價值。保利商旅簽約廣州香雪時光項目，打造首個POD概念非標(biāo)商業(yè)中心（總投資2億元），融合“公園+商業(yè)”模式，響應(yīng)體驗式消費(fèi)需求；瑞安新天地首入廣州，簽約花都新青水泥廠改造項目，打造文化地標(biāo)及文旅消費(fèi)新目的地，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)的非標(biāo)化改造。

資本聯(lián)動深化，大宗交易優(yōu)配置。資本內(nèi)部轉(zhuǎn)讓優(yōu)配置，越秀房托以34.33億元出售越秀金融大廈50%的權(quán)益，招商蛇口以7.16億元轉(zhuǎn)讓深圳招商積余大廈，兩筆交易對手均為集團(tuán)內(nèi)部關(guān)聯(lián)方。越秀集團(tuán)通過全資子公司廣州越秀發(fā)展集團(tuán)收購50%的權(quán)益，剩余50%仍由越秀房產(chǎn)基金旗下公司持有。

外資加速布局人民幣基金，持有型不動產(chǎn)ABS首單擴(kuò)募完成

5月21日，凱德投資公告，攜手國內(nèi)頭部險資在華設(shè)立首支境內(nèi)母基金，總股本承諾額為50億元人民幣（9.21億新元）。凱德投資人民幣母基金將通過一系列子基金，重點(diǎn)投向具備穩(wěn)定現(xiàn)金流和長期增值潛力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。子基金的投資范疇涵蓋中國一線及強(qiáng)二線城市的產(chǎn)業(yè)園區(qū)、購物中心、租賃住房及服務(wù)公寓等資產(chǎn)類別。

9月30日，建信住房租賃基金發(fā)起的“持有型不動產(chǎn)資產(chǎn)支持專項計劃”在上交所成功實(shí)現(xiàn)首次擴(kuò)募，成為全國首單完成擴(kuò)募的持有型不動產(chǎn)ABS項目。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，從市場機(jī)制的創(chuàng)新視角看，擴(kuò)募機(jī)制有效破解了持有型不動產(chǎn)ABS市場資產(chǎn)持續(xù)注入渠道受阻的核心痛點(diǎn)。傳統(tǒng)ABS產(chǎn)品到期即終結(jié)生命周期，而引入擴(kuò)募機(jī)制后，表現(xiàn)優(yōu)異的資產(chǎn)平臺可實(shí)現(xiàn)新資產(chǎn)持續(xù)注入，動態(tài)優(yōu)化資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)整體的抗風(fēng)險能力。

險資聚焦核心資產(chǎn)布局，強(qiáng)化戰(zhàn)略協(xié)同與長期價值

據(jù)不完全統(tǒng)計，報告期內(nèi)觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測下的樣本資管機(jī)構(gòu)和地產(chǎn)企業(yè)共錄得10起險資布局商業(yè)不動產(chǎn)資管事件，主要圍繞的標(biāo)的資產(chǎn)類型是購物中心、寫字樓、長租公寓等，涉及險資金額約316億元。險資在報告期內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)布局呈現(xiàn)“運(yùn)營權(quán)保留、投資方式創(chuàng)新、區(qū)域選擇聚焦核心城市”的特征，既反映對核心資產(chǎn)長期價值的信心，也體現(xiàn)資產(chǎn)配置策略向“收益+增值”雙輪驅(qū)動的轉(zhuǎn)型。

險資加碼，保留運(yùn)營權(quán)增值。近期險資在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的布局普遍以購物中心、長租公寓、寫字樓為核心資產(chǎn)類別，通過創(chuàng)新資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)風(fēng)險分散與收益優(yōu)化，其核心策略之一便是資產(chǎn)收購后保留運(yùn)營權(quán)以強(qiáng)化資產(chǎn)長期價值。

投資方式創(chuàng)新與資金聯(lián)動，Pre-REITs成為險資參與市場的核心路徑。險資通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓（如大家保險、友邦人壽）、基金設(shè)立（如中郵保險、新華保險、大家人壽聯(lián)合基金）及Pre-REITs工具（如泰康人壽）實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收購與運(yùn)營綁定，2025年險資在長租公寓賽道的投資多以險資聯(lián)盟的方式進(jìn)行，多家險企抱團(tuán)參與。

區(qū)域選擇聚焦核心城市，優(yōu)先配置成熟項目。從地域分布來看，投資標(biāo)的集中于上海、北京、廈門、無錫等一線及強(qiáng)二線城市，優(yōu)先選擇成熟項目或政策支持領(lǐng)域。如建信人壽通過現(xiàn)金出資693.02萬及累計56.85億元投資上海綠地外灘中心T4幢辦公樓，體現(xiàn)了對核心城市甲級寫字樓的持續(xù)配置。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，險資布局背后是“資產(chǎn)荒”背景下對穩(wěn)定現(xiàn)金流資產(chǎn)的需求，以及政策對險資布局不動產(chǎn)市場領(lǐng)域的支持。從2020年9月，原中國銀保監(jiān)會發(fā)布《中國銀保監(jiān)會關(guān)于優(yōu)化保險機(jī)構(gòu)投資管理能力監(jiān)管有關(guān)事項的通知》提出，具備“不動產(chǎn)投資管理能力”的保險公司，可采取直接投資方式進(jìn)行不動產(chǎn)投資，其他保險公司則可通過購置自用性不動產(chǎn)及投資不動產(chǎn)企業(yè)股權(quán)等方式進(jìn)行直接投資。

再到去年由央行和金融監(jiān)管總局發(fā)布的《關(guān)于金融支持住房租賃市場發(fā)展的意見》中，提及重點(diǎn)支持自持物業(yè)的專業(yè)化、規(guī)模化住房租賃企業(yè)，險資可通過債權(quán)、股權(quán)等方式參與長期租賃住房的投資、開發(fā)和運(yùn)營，險資參與不動產(chǎn)市場的政策門檻不斷放開。

從長遠(yuǎn)視角觀察，險資可通過長租公寓、購物中心等商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)全鏈條布局。商業(yè)地產(chǎn)憑借其天然的抗通脹屬性及長期穩(wěn)定的租金收益特性，深度契合險資負(fù)債端長期久期的需求，形成“政策支持+市場選擇”的雙重驅(qū)動機(jī)制，最終實(shí)現(xiàn)從“收益導(dǎo)向”向“收益+增值”雙輪驅(qū)動的策略轉(zhuǎn)型。

消費(fèi)REITs年內(nèi)領(lǐng)漲，住房租賃REITs承壓前行

目前已上市的12只消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs，總量層面來看，購物中心供給偏大，總市值418.65億元，占比18.9%。

年內(nèi)漲幅排名前五的除博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT外，全部是消費(fèi)類REITs：嘉實(shí)物美消費(fèi)REIT漲幅45.11%，華夏大悅城商業(yè)REIT漲幅40.64%，易方達(dá)華威市場REIT漲幅37.70%，華夏首創(chuàng)奧萊REIT漲幅37.63%，華夏金茂商業(yè)REIT漲幅38.80%。這些產(chǎn)品的優(yōu)異表現(xiàn)主要得益于消費(fèi)復(fù)蘇、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺性以及專業(yè)運(yùn)營帶來的資產(chǎn)增值。

租賃住房行業(yè)目前已上市8支REITs，該板塊總市值約184.45億元，占REITS市場的8.3%。

三季度出現(xiàn)明顯回調(diào)，平均跌幅-9.07%，二級市場呈現(xiàn)“無差別下跌”的態(tài)勢，市場對保租房REITs短期運(yùn)營持謹(jǐn)慎態(tài)度。

保租房供給持續(xù)增加與房租價格回調(diào)形成“供給過剩-租金承壓”的負(fù)向循環(huán)，導(dǎo)致投資者對未來租金收入與分紅率預(yù)期悲觀，一級市場發(fā)行及擴(kuò)募難度增加。地域上，一線及強(qiáng)二線城市保租房項目雖受益于人口流入需求，但供給放量導(dǎo)致局部區(qū)域租金增速放緩；政府雖持續(xù)推動保租房建設(shè)，但租金管控、土地供應(yīng)政策等約束了項目的收益空間，加劇一級市場壓力。

商業(yè)地產(chǎn)零售業(yè)態(tài)發(fā)展：精耕細(xì)作

商業(yè)地產(chǎn)進(jìn)入精耕細(xì)作階段，免稅經(jīng)濟(jì)成消費(fèi)新亮點(diǎn)

今年以來，商務(wù)部等多部門密集出臺政策，推動消費(fèi)活力釋放。

以最新的雙節(jié)假期為例，據(jù)商務(wù)部商務(wù)大數(shù)據(jù)監(jiān)測，國慶中秋假期全國重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷售額按可比口徑同比增長2.7%。10月1日至7日，商務(wù)部重點(diǎn)監(jiān)測的78個步行街（商圈）客流量、營業(yè)額同比分別增長8.8%和6.0%。

地方層面，重點(diǎn)商業(yè)城市也在持續(xù)發(fā)力營造良好的消費(fèi)環(huán)境。期內(nèi)，成都推出首發(fā)經(jīng)濟(jì)計劃、上海優(yōu)化離境退稅、重慶推動綠色商場建設(shè)等地方政策，不斷通過業(yè)態(tài)創(chuàng)新和需求刺激等手段，進(jìn)一步拉動消費(fèi)增長。

值得關(guān)注的是，免稅經(jīng)濟(jì)成為年內(nèi)的消費(fèi)新亮點(diǎn)，憑借價格優(yōu)勢+政策便利吸引境外消費(fèi)回流。今年以來，武漢、廣州、深圳、長沙等多個城市開設(shè)了市內(nèi)免稅店，免稅消費(fèi)場景不斷拓寬。

分化加劇下企業(yè)穩(wěn)固基本盤，探索存量戰(zhàn)場新方向

2025上半年，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)顯著分化。

內(nèi)資企業(yè)方面，商管賽道上華潤萬象生活成為增長最明顯的企業(yè)，2025上半年購物中心業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入22.64億元，同比增長19.8%。增長背后，與華潤萬象生活的規(guī)模優(yōu)勢以及不斷推動新項目入市有關(guān)。

當(dāng)前市場環(huán)境下，企業(yè)的結(jié)構(gòu)性分化正在加劇。部分企業(yè)能憑借豐富的品牌資源、精細(xì)化運(yùn)營能力和全國化布局，在市場疲軟下實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長。但也有不少企業(yè)依然面臨挑戰(zhàn)，業(yè)績停滯或下滑。除市場環(huán)境影響外，也反映出企業(yè)在品牌號召力、運(yùn)營效率和抗風(fēng)險能力上的短板。

業(yè)務(wù)發(fā)展上，尋找存量發(fā)展機(jī)遇成為企業(yè)的發(fā)展重點(diǎn)。如華潤萬象生活、碧桂園文商旅、龍湖集團(tuán)、愛琴海商業(yè)等企業(yè)紛紛通過輕資產(chǎn)模式擴(kuò)大版圖。

華潤萬象生活表示，將在重點(diǎn)城市尋找優(yōu)質(zhì)存量改造項目，通過精準(zhǔn)調(diào)改實(shí)現(xiàn)低效資產(chǎn)快速轉(zhuǎn)化。期內(nèi)，上海C.P靜安調(diào)改成效顯著，煥新后零售額同比增長49.6%，租金同比增長27.9%，成為靜安寺商圈年輕力消費(fèi)的新載體。

此外，聚焦現(xiàn)有資產(chǎn)的優(yōu)化與價值挖掘也是重要方向。恒隆公布的“恒隆V.3”策略，就側(cè)重在現(xiàn)有項目所在地拓展業(yè)務(wù)，精選現(xiàn)有項目再投資。進(jìn)一步來看，即通過小投資，輕重結(jié)合的資產(chǎn)模式，與集團(tuán)現(xiàn)有的優(yōu)勢項目進(jìn)行資產(chǎn)整合，從而提升現(xiàn)有項目的市場競爭力和創(chuàng)收能力。

商業(yè)競爭升級戰(zhàn)加劇，項目注重提高差異化競爭力

隨著商業(yè)競爭進(jìn)入白熱化階段，項目的競爭維度從單純的區(qū)位和品牌，全面升級為內(nèi)容創(chuàng)造、獨(dú)特體驗和精細(xì)運(yùn)營的多維比拼，不同類型和能級的商業(yè)項目，需采取符合自身定位與目標(biāo)客群的提升之法。

高端項目方面，上海恒隆廣場、北京SKP、太古匯/太古里、萬象城系列項目，策略核心在于鞏固“首店經(jīng)濟(jì)”與“旗艦店經(jīng)濟(jì)”的絕對領(lǐng)導(dǎo)地位。

高端項目的護(hù)城河在于其無法被輕易復(fù)制的品牌組合，頻繁進(jìn)行品牌煥新的目的是通過稀缺、獨(dú)家的品牌資源構(gòu)建壁壘，為高凈值會員提供獨(dú)家產(chǎn)品和體驗，從而最大化單客價值。

中端項目方面，主要通過主力店升級、空間改造和業(yè)態(tài)重組，提升區(qū)域市場的競爭力。以領(lǐng)展內(nèi)地零售項目為例，其主力業(yè)態(tài)為餐飲和零售業(yè)態(tài)，相比高端項目，餐飲業(yè)態(tài)租金所占比重更大。業(yè)績提升需求之下，這部分業(yè)態(tài)也成為了升級調(diào)整的重點(diǎn)。

廣州天河領(lǐng)展廣場作為領(lǐng)展旗下最新的改造項目，期內(nèi)圍繞餐飲和休閑業(yè)態(tài)，打造了“平川好味”美食空間和“平川夜巷”戶外街區(qū)，精準(zhǔn)切入“夜經(jīng)濟(jì)”和“輕社交”場景，并建設(shè)人寵共享空間。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，該項目2024-2025年間新增的超15個重點(diǎn)品牌年度銷售創(chuàng)新高，超30個品牌年度銷售增長30%。

相同商業(yè)策略下，龍湖成都西宸天街的天街里主題街區(qū)也于年初改造完成，作為龍湖商業(yè)打造的戶外主題街區(qū)，引入包括休閑輕餐、咖啡飲品、Bistro餐酒吧等潮流業(yè)態(tài)品牌。

奧萊社商卷出新高度，新形態(tài)與體驗化成未來方向

當(dāng)前市場環(huán)境下，奧萊已成為商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)中穩(wěn)定的“壓艙石”業(yè)態(tài)。隨著消費(fèi)需求從單一功能價值向多元體驗升級，奧特萊斯不僅是名品折扣店，而是通過引入餐飲、娛樂、文化等多種業(yè)態(tài)，打造成集零售、餐飲、文化、休閑于一體的商業(yè)綜合體。

期內(nèi)，百聯(lián)奧萊計劃打造全國首個“熊貓主題公園漫步式”奧萊，通過深度綁定強(qiáng)勢IP，將簡單的購物行為升級為主題游覽體驗，增強(qiáng)項目的差異化競爭力。東莞的萬象濱海購物村也選擇在商業(yè)空間中疊加休閑、文旅、藝術(shù)等體驗元素，延長消費(fèi)者的停留時間，創(chuàng)造更多消費(fèi)機(jī)會。

社區(qū)商業(yè)方面，項目打造逐漸朝著兼具精致內(nèi)容與情感共鳴的生活場方向發(fā)展。品牌組合上，以剛需為基底，同步引入高品質(zhì)、強(qiáng)體驗的全業(yè)態(tài)品牌。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，未來隨著消費(fèi)者對體驗式消費(fèi)需求的不斷增加，城市微度假商業(yè)、奧萊+文旅等類型業(yè)態(tài)有望成為新的增長點(diǎn)，社區(qū)商業(yè)則需進(jìn)一步加強(qiáng)精細(xì)化運(yùn)營，深入了解社區(qū)居民的需求，不斷豐富業(yè)態(tài)組合，提升客群的粘性。

上市、擴(kuò)張與創(chuàng)新并行，消費(fèi)品牌重塑增長邏輯

餐飲方面，2025年蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨、綠茶集團(tuán)等企業(yè)陸續(xù)在港交所掛牌上市，霸王茶姬則成功登陸美股。與此同時，遇見小面、巴奴毛肚火鍋、老鄉(xiāng)雞等企業(yè)也正在沖刺港股IPO，餐飲行業(yè)迎來了上市潮。

與此同時，頭部餐飲品牌加速布局海外市場。年內(nèi)，瑞幸首進(jìn)馬來西亞并計劃開設(shè)200家門店，茶百道登陸西班牙、法國，茶理宜世入駐倫敦，喜茶在紐約時代廣場開設(shè)直營LAB店等，均是品牌向海外市場尋找新增長機(jī)會的嘗試。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，海外市場雖是當(dāng)前茶飲品牌突破增長瓶頸的重要方向，但需匹配本地化供應(yīng)鏈與運(yùn)營能力。相比之下，國內(nèi)下沉市場仍是主戰(zhàn)場。

戶外運(yùn)動方面，國內(nèi)四大運(yùn)動品牌中，安踏頭部地位依然穩(wěn)固，2025上半年的營收達(dá)到385.4億元，同比增長14.3%，營收規(guī)模超過了李寧、特步與361度三家企業(yè)的總和。

但也有品牌出現(xiàn)下滑，耐克第四財季營收110.97億美元(約合人民幣789.30億元)，同比下降12%，季度凈利潤2.11億美元(約合人民幣15億元)，同比下降86%。其中，大中華區(qū)季度營收14.76億美元(約合人民幣104.98億元)，同比下降21%。

業(yè)績分化背后，與品牌采取的策略相關(guān)。耐克對專業(yè)運(yùn)動領(lǐng)域的聚焦不足，未能及時跟上中國消費(fèi)者對運(yùn)動產(chǎn)品多元化的需求變化，而阿迪推行本土思維的全球品牌戰(zhàn)略，不斷推出新技術(shù)和新設(shè)計，提升了品牌的吸引力和市場競爭力。

奢侈品方面，行業(yè)整體進(jìn)入低速增長期，這也體現(xiàn)在企業(yè)的業(yè)績數(shù)據(jù)上。2025上半年，愛馬仕全球營收達(dá)到80億歐元(約合人民幣659.24億元)，同比增長8%，經(jīng)常性營業(yè)利潤達(dá)33億歐元(約合人民幣271.93億元)，利潤率維持在41.4%。普拉達(dá)集團(tuán)同樣實(shí)現(xiàn)增長，營收達(dá)到27.4億歐元(約合人民幣225.78億元)，同比增長9%，但凈利潤為3.86億歐元(約合人民幣31.8億元)，僅增長0.5%，增速放緩。

同期，LVMH集團(tuán)全球最大奢侈品集團(tuán)，2025上半年營收398.1億歐元(約合人民幣3279.31億元)，同比下降4%；營業(yè)利潤下滑15%至90.12億歐元(約合人民幣742.63億元)，凈利潤下跌22%。開云集團(tuán)同樣出現(xiàn)下滑，營收76億歐元(約合人民幣626.27億元)，同比下降16%，凈利潤下跌46%至4.74億歐元(約合人民幣39.06億元)。

與此同時，業(yè)態(tài)創(chuàng)新與本土化運(yùn)營，成為品牌連接消費(fèi)者的關(guān)鍵抓手，頭部品牌愈發(fā)注重與消費(fèi)者的深度連接，通過門店布局優(yōu)化、專屬活動策劃留住高端客群。

上海興業(yè)太古匯的LV路易號巨輪就是案例之一，路易酩軒集團(tuán)通過融合“展覽+零售+餐飲”，打造互動式體驗、沉浸式消費(fèi)場景等，收獲了話題度和客流量，提升了品牌在本土市場的影響力。

國內(nèi)電商面臨新業(yè)務(wù)考驗，跨境電商加強(qiáng)抗風(fēng)險能力

國內(nèi)電商方面，行業(yè)競爭從單純的商品交易擴(kuò)展到以即時零售為代表的高頻服務(wù)爭奪。根據(jù)電商三巨頭的2025Q2業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，部分企業(yè)因開拓新業(yè)務(wù)利潤承壓。

與京東、阿里加碼即時零售不同，拼多多加大了對核心電商業(yè)務(wù)的投入，優(yōu)化商家生態(tài)和供應(yīng)鏈。2025年初，拼多多就正式啟動“千億扶持”戰(zhàn)略，未來三年擬拿出1000億元資源，通過更多費(fèi)率減免和消費(fèi)補(bǔ)貼等方式，大規(guī)模降低中小商家成本并拉動市場需求。

補(bǔ)貼之下，拼多多的利潤同樣面臨考驗。2025Q2數(shù)據(jù)顯示，其營收雖然增長7.14%至1039.85億元，但利潤下滑4.07%，錄得307.54億元。

跨境電商方面，各大平臺在2025年經(jīng)歷美國關(guān)稅政策等較大的外部環(huán)境挑戰(zhàn)后，逐步提升業(yè)務(wù)抗風(fēng)險能力，不斷開拓新市場和提升物流供應(yīng)鏈能力。

新興市場開拓上，東南亞、拉美、中東等地區(qū)電商增長迅猛，已成為不可忽視的新引擎。如SHEIN將阿聯(lián)酋和沙特阿拉伯作為重點(diǎn)市場，通過建立數(shù)字化紡織產(chǎn)業(yè)園等本土化策略，降低退換貨率，提升市場份額。

至于物流供應(yīng)鏈能力，2025年初Temu就在多個市場全面推行半托管模式，商家將商品提前備貨到平臺指定倉庫，由Temu統(tǒng)一負(fù)責(zé)后續(xù)的倉儲、訂單處理和末端配送，提升物流時效和履約效率。

在此背景下，預(yù)計擁有強(qiáng)大自建物流體系或能整合高效第三方物流的平臺，更有望建立起長期優(yōu)勢。

消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs持續(xù)擴(kuò)容，運(yùn)營能力成同類型資產(chǎn)分化關(guān)鍵

2025年，消費(fèi)REITs賽道繼續(xù)火熱。

年內(nèi)，易方達(dá)華威農(nóng)貿(mào)市場REIT、中金中國綠發(fā)商業(yè)REIT、中金唯品會奧特萊斯REIT、華夏凱德商業(yè)REIT、華夏中海商業(yè)REIT五只消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs成功上市，市場供給持續(xù)豐富，截止目前已有12只上市的消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs。

資產(chǎn)多元化成為重要趨勢，底層資產(chǎn)類型從傳統(tǒng)的核心商圈購物中心擴(kuò)展到奧特萊斯，REIT發(fā)行方從內(nèi)資擴(kuò)展到外資，資產(chǎn)譜系日趨完善。

二級市場表現(xiàn)上，消費(fèi)類REITs在2025年內(nèi)的平均漲幅遠(yuǎn)超其他類型，新上市產(chǎn)品漲幅明顯，顯示出市場對消費(fèi)復(fù)蘇和該類資產(chǎn)長期現(xiàn)金流的強(qiáng)烈信心。

在已經(jīng)上市的12只消費(fèi)REITs當(dāng)中，易方達(dá)華威市場REIT于年內(nèi)錄得最高漲幅，達(dá)到71.36%，其次，嘉實(shí)物美消費(fèi)REIT年內(nèi)漲幅達(dá)到41.06%，而華夏大悅城商業(yè)REIT年內(nèi)漲幅為35.18%。此外，中金印力消費(fèi)REIT、華夏首創(chuàng)奧萊REIT年內(nèi)漲幅均超過30%。

凈利潤方面，華夏首創(chuàng)奧萊REIT、易方達(dá)華威市場REIT表現(xiàn)較為突出，分別為3814.68萬元和2019.5萬元。

年化現(xiàn)金流分派率方面，上述8支消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的平均分派率為4.42%，易方達(dá)華威市場REIT、中金印力消費(fèi)REIT、嘉實(shí)物美消費(fèi)REIT、華夏金茂商業(yè)REIT表現(xiàn)較為突出，均達(dá)到4.0%或以上。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，在政策支持和市場整體向好的背景下，未來同類型資產(chǎn)之間的表現(xiàn)差距將主要取決于運(yùn)營能力。

為實(shí)現(xiàn)未來更好的發(fā)展，多數(shù)消費(fèi)REITs發(fā)力品牌組合優(yōu)化、底層資產(chǎn)改造等方向，以提升客流與銷售額，此外具備強(qiáng)運(yùn)營能力的管理人旗下的REITs，有望獲得更高的估值溢價。

2025上半年，成都大悅城就引入29家不同層級的知名首店，覆蓋零售、餐飲、體驗等多元業(yè)態(tài)，包括Wilson、ECCOAL、夕拾未央（淮揚(yáng)菜）、瓷野（贛菜）、梔木小館（貴州菜）、阿嬤手作、裕蓮茶樓、達(dá)美樂等品牌。

百聯(lián)又一城購物中心2025年則圍繞親子／親寵、藝術(shù)／文化、運(yùn)動／電競?cè)�大主題，以品牌業(yè)態(tài)升級與多元化活動，不斷引領(lǐng)區(qū)域商業(yè)向品質(zhì)化、場景化進(jìn)階。

此外，擴(kuò)募也為REITs的成長帶來了新可能，華夏華潤商業(yè)REIT啟動擴(kuò)募，成為市場的里程碑。最新的10月，該REIT的擴(kuò)募申請已獲證監(jiān)會及深交所受理。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，對基金發(fā)展本身而言，上述擴(kuò)募能擴(kuò)充基金對不同城市消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施的覆蓋范圍，形成“核心城市+區(qū)域中心”的覆蓋網(wǎng)絡(luò)，可以有效分散基金資產(chǎn)組合風(fēng)險，使基金在獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流的同時兼具成長性。從公募REITs市場角度來看，也能形成“存量優(yōu)化+增量拓展”的良性循環(huán)。

商辦運(yùn)營：結(jié)構(gòu)性調(diào)整

竣工放量加劇短期壓力，北京空置率表現(xiàn)持續(xù)改善

在整體經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定增長的同時，動能轉(zhuǎn)換期的結(jié)構(gòu)性壓力也直接反應(yīng)在商務(wù)活動需求上，使得寫字樓市場在承壓中步入深度調(diào)整新階段。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速的邊際放緩，疊加企業(yè)為應(yīng)對宏觀環(huán)境而普遍采取的降本增效策略，在一定程度上抑制了辦公空間的擴(kuò)張需求。

國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年1-9月，全國辦公樓開發(fā)投資額和銷售額累計值分別為2564億元和2111億元，分別同比下滑19.1%和8.1%。

同期辦公樓新開工面積與竣工面積形成鮮明對比，兩者面積累計值分別為1122萬平方米和1100萬平方米，前者同比下滑22.3%，后者同比上漲16.5%。新開工與竣工面積的反向走勢表明短期庫存壓力與長期調(diào)整機(jī)遇并存。

集中交付疊加需求疲軟，使得重點(diǎn)城市寫字樓租賃市場空置率與租金雙雙承壓。

空置率表現(xiàn)上，據(jù)戴德梁行數(shù)據(jù)，截至2025年第三季度末，京滬兩城甲級寫字樓市場空置率水平輕微改善，較上季度分別減少0.4個百分點(diǎn)和0.1和百分點(diǎn)。而廣深兩城空置率水平仍未出現(xiàn)改善信號，兩者全市空置率環(huán)比分別上升0.9個百分點(diǎn)及1.2個百分點(diǎn)。

具體來看，憑借政治經(jīng)濟(jì)核心地位及嚴(yán)格的新增供應(yīng)管控，供需關(guān)系保持相對平衡，北京甲級寫字樓空置率在一線城市中維持最低水平并持續(xù)優(yōu)化，是四大城市中唯一空置率同比及環(huán)比均改善的城市。

其中深圳由于新增供應(yīng)與實(shí)際需求之間的結(jié)構(gòu)性錯配等綜合影響，其甲級寫字樓空置率表現(xiàn)已連續(xù)多個季度位居一線城市首位，高空置率風(fēng)險尤為突出。

綠色與TOD成主流趨勢，科技、金融仍是需求核心引擎

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測，2025年1-9月期間，重點(diǎn)城市新增56個寫字樓項目亮相，合計建筑面積超570萬平方米。

新項目高度向上海、廣州、深圳、杭州、成都等核心城市集聚，這五座城市新增寫字樓項目數(shù)占比均超10%，新增供應(yīng)以核心城市為主導(dǎo)。

其中，上海是期間全國供應(yīng)項目數(shù)最多的城市，且多為區(qū)域地標(biāo)或高規(guī)格綜合體，如370米“浦西第一高樓”ITC三期B座、中海中心B座、新岸商業(yè)中心、世博天地T2等，覆蓋徐家匯、前灘、張江等核心板塊，精準(zhǔn)匹配科技、金融企業(yè)的高端辦公需求。

廣深蓉新增項目聚焦核心板塊，產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向明確。廣州新項目中，超半數(shù)位于琶洲、國際金融城等產(chǎn)業(yè)核心區(qū)，聚焦互聯(lián)網(wǎng)+金融行業(yè)的辦公需求。深圳新項目集中在后海、前海等，以科技企業(yè)總部為主。

觀點(diǎn)指數(shù)注意到，2025年寫字樓新項目不再是單一辦公載體，而是通過綠色認(rèn)證、TOD布局、綜合體業(yè)態(tài)的組合，強(qiáng)化高效、健康的辦公體驗，精準(zhǔn)契合企業(yè)的需求偏好。

與此同時，超過80%的項目強(qiáng)調(diào)其地鐵上蓋或緊鄰地鐵的交通優(yōu)勢，軌交物業(yè)已成為高標(biāo)準(zhǔn)寫字樓不可或缺的要素。

開發(fā)商層面，年內(nèi)以陸家嘴集團(tuán)、中海商務(wù)、越秀商管、嘉里建設(shè)、恒基地產(chǎn)、招商商管、新鴻基、保利發(fā)展、合景泰富商業(yè)資管等為代表的企業(yè)寫字樓管理規(guī)模實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步增長，且項目多位于一線及新一線城市核心板塊，將有助于提升其市場份額與品牌影響力，增強(qiáng)在寫字樓運(yùn)營領(lǐng)域的抗風(fēng)險能力與持續(xù)盈利能力。

整體來看，綠色建筑進(jìn)一步重塑了寫字樓的物理空間形態(tài)，推動商務(wù)地產(chǎn)行業(yè)從傳統(tǒng)空間提供者，向兼具環(huán)保責(zé)任與長期價值的可持續(xù)發(fā)展服務(wù)商深度轉(zhuǎn)型。在此趨勢下，商辦市場的綠色競爭力或?qū)⒊蔀槲磥碣Y產(chǎn)價值的核心錨點(diǎn)，而具備全周期綠色運(yùn)營能力的企業(yè)，將在行業(yè)發(fā)展中占據(jù)絕對優(yōu)勢。

與此同時，據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，2025年1-9月期間，科技、金融、專業(yè)服務(wù)三大行業(yè)構(gòu)成需求主力，三者統(tǒng)計租賃單數(shù)（單個企業(yè)入駐計為1單）合計占比達(dá)63.95%。

科技行業(yè)以27.9%的數(shù)量占比穩(wěn)居需求榜首，成為2025年寫字樓租賃市場的第一驅(qū)動力。

總體來看，基于2025年1-9月的寫字樓租賃需求數(shù)據(jù)，當(dāng)前市場需求表現(xiàn)出科技引領(lǐng)、金融支撐、專業(yè)服務(wù)與醫(yī)藥健康、消費(fèi)等補(bǔ)充的格局。同時，寫字樓租賃行業(yè)需求與產(chǎn)業(yè)升級深度綁定，AI、資產(chǎn)管理、生物醫(yī)藥等新興領(lǐng)域成為增長引擎。

觀點(diǎn)指數(shù)判斷，隨著“十四五”收官與“十五五”規(guī)劃推進(jìn)，新質(zhì)生產(chǎn)力持續(xù)賦能，寫字樓租賃市場正呈現(xiàn)新的發(fā)展格局。科技、金融和醫(yī)藥健康等行業(yè)作為需求主導(dǎo)力量的地位進(jìn)一步鞏固，同時區(qū)域產(chǎn)業(yè)特色化帶來的需求差異也更加顯著。

辦公租金跌勢延續(xù)，優(yōu)質(zhì)寫字樓項目抗跌性凸顯

當(dāng)前，重點(diǎn)城市寫字樓租賃市場仍面臨挑戰(zhàn)，而寫字樓業(yè)主方為了維持出租率穩(wěn)定，繼續(xù)采取更具競爭力的租金策略，以價換量仍是業(yè)主去化的主要選擇，這給租戶帶來了有利的議價窗口。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測，2025年1-9月期間，重點(diǎn)八城（包括北京、上海、廣州、深圳、杭州、成都、南京以及武漢）累計平均租金單價為2.73元/平方米/天，較上年同期下滑11.9%。

期間重點(diǎn)八城累計平均辦公租金單價同比均出現(xiàn)不同程度的下滑，同比變動區(qū)間為-21.2%至-3.2%。

從數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前辦公租賃市場的核心邏輯仍由企業(yè)降本增效需求與業(yè)主以價換量策略共同主導(dǎo)，市場正處于供需博弈的關(guān)鍵調(diào)整期。觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，現(xiàn)階段辦公樓市場已逐步靠近階段性底部，后續(xù)租金下行節(jié)奏有望進(jìn)一步減緩，但市場真正實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升，仍需等待需求端釋放明確的復(fù)蘇信號。

聚焦寫字樓項目出租率層面，觀點(diǎn)指數(shù)篩選69個重點(diǎn)寫字樓樣本，涵蓋北京、上海、廣州、深圳、杭州、武漢等重點(diǎn)城市，監(jiān)測其出租率走勢情況。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測，樣本項目平均出租率在一年周期內(nèi)呈現(xiàn)階梯式下降。2024年6月至12月，出租率從85.37%微降至84.14%，半年跌幅為1.23個百分點(diǎn)。2024年12月至2025年6月，跌幅擴(kuò)大至1.6個百分點(diǎn)，樣本項目平均出租率降至82.54%，累計下跌2.83個百分點(diǎn)。

出租率持續(xù)下滑本質(zhì)是供應(yīng)放量與需求疲軟的雙重壓力共振，雖然觀點(diǎn)指數(shù)統(tǒng)計的樣本出租率絕對值高于整體市場，但下行趨勢與重點(diǎn)城市辦公市場表現(xiàn)一致。

從數(shù)據(jù)來看，69個寫字樓樣本項目的出租率變化是全國寫字樓市場供需失衡、需求疲軟的微觀縮影，行業(yè)已進(jìn)入去庫存、調(diào)結(jié)構(gòu)的深度調(diào)整階段，短期壓力與長期轉(zhuǎn)型機(jī)遇將并存。

與此同時，今年下半年仍有大量延遲入市的項目將集中交付，需求端僅新質(zhì)生產(chǎn)力企業(yè)、金融、專業(yè)服務(wù)、消費(fèi)企業(yè)等展現(xiàn)局部需求動能，尚未形成規(guī)模化復(fù)蘇支撐。因此，寫字樓項目出租率下行趨勢短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)，預(yù)計2025年末至2026年仍將處于調(diào)整階段。若未來供應(yīng)增速放緩與需求實(shí)質(zhì)性復(fù)蘇形成共振，出租率或有望逐步企穩(wěn)，但這一過程可能需要2-3年周期。

值得關(guān)注的是，部分項目不僅維持高位，還實(shí)現(xiàn)逆勢回升，比如深圳寶安中糧大廈從2024年6月的85.0%升至94.0%、恒基上�；春Ｖ新泛献黜椖繌�80%升至91%，背后是租戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化與服務(wù)升級的推動。

整體來看，這些高出租率項目多集中于核心城市核心商圈，且具備品牌加持、運(yùn)營能力強(qiáng)等優(yōu)勢，成為當(dāng)前辦公租賃市場的抗跌主力，也進(jìn)一步凸顯辦公市場優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺、強(qiáng)者恒強(qiáng)的分化格局。

收入普遍面臨挑戰(zhàn)，寫字樓企業(yè)從空間租賃轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)賦能

企業(yè)經(jīng)營層面，出租率下滑已迫使業(yè)主普遍采取以價換量的策略，通過租金折讓、延長免租期、提供裝修補(bǔ)貼等方式爭奪租戶。結(jié)合上文分析的辦公租金連續(xù)多季度負(fù)增長的背景，出租率與租金的雙降將進(jìn)一步擠壓資產(chǎn)收益空間，老舊樓宇或非核心區(qū)位項目面臨的去化壓力尤為突出。

租金與出租率雙降的市場壓力已切實(shí)傳導(dǎo)至企業(yè)收入端。

樣本企業(yè)內(nèi)地寫字樓業(yè)務(wù)收入普遍收縮，超八成企業(yè)收入出現(xiàn)同比下滑，僅少數(shù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)小幅增長。17家樣本企業(yè)中，14家收入同比下降，占比達(dá)82.4%，僅3家企業(yè)實(shí)現(xiàn)正增長，且漲幅均在8%以內(nèi)，印證了以價換量策略在維持出租率的同時，正侵蝕著業(yè)主的租金流，直接反映了寫字樓資產(chǎn)收益能力的整體弱化。

整體來看，當(dāng)前寫字樓市場呈現(xiàn)體量與增長分化的格局，并非短期市場波動，而是行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期的典型結(jié)構(gòu)性特征。在供需失衡的系統(tǒng)性壓力持續(xù)釋放的背景下，企業(yè)間的資產(chǎn)質(zhì)量包括核心區(qū)位布局、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)占比等，以及運(yùn)營效率的固有差異被進(jìn)一步放大，并直接映射為收入的顯著差距，進(jìn)而將市場的分化程度持續(xù)推深。

而隨著優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)向頭部企業(yè)進(jìn)一步集中、非核心資產(chǎn)去化壓力持續(xù)，預(yù)計將在中長期內(nèi)持續(xù)主導(dǎo)寫字樓市場的發(fā)展方向，成為行業(yè)調(diào)整周期中的核心趨勢。

與此同時，觀點(diǎn)指數(shù)注意到，2025年以來，寫字樓企業(yè)拆解不同客群的差異化需求，而非籠統(tǒng)的空間劃分，其中包括嵌入靈活辦公空間產(chǎn)品，如共享工位、共享會議室等，細(xì)化裝修等服務(wù)。

舉例來說，陸家嘴集團(tuán)旗下的陸家嘴辦公LOFFICE持續(xù)深耕辦公市場，以多元化產(chǎn)品體系賦能上海浦東發(fā)展，構(gòu)建從標(biāo)準(zhǔn)辦公、精裝辦公，以及靈活辦公等相結(jié)合的發(fā)展矩陣，滿足從初創(chuàng)到總部級等不同規(guī)模企業(yè)的辦公需求。

除陸家嘴集團(tuán)外，瑞安辦公、恒隆地產(chǎn)、中海商務(wù)、鴻商務(wù)等企業(yè)的實(shí)踐，均細(xì)化了辦公產(chǎn)品，增加項目的競爭力。

結(jié)合企業(yè)經(jīng)營活動來看，觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為辦公市場調(diào)整期的增長邏輯逐漸從單一的硬件比拼升級為硬件價值賦能協(xié)同發(fā)力。項目的硬件配套成為基礎(chǔ)性支撐，而精細(xì)化定位與生態(tài)運(yùn)營成為項目放大價值、突破周期的重要變量。

自用與投資需求雙軌并行，商辦資產(chǎn)買方集中在險資、地方國企等

寫字樓資產(chǎn)作為商業(yè)地產(chǎn)的重要組成部分，基于長期穩(wěn)定的租金收入、資產(chǎn)價值等屬性，成為投資者長期資產(chǎn)配置的重要選擇。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，2025年1-9月內(nèi)地共計發(fā)生42宗辦公資產(chǎn)交易事件（統(tǒng)計項目包含辦公樓、在建辦公資產(chǎn)、含辦公物業(yè)在內(nèi)的商業(yè)綜合體），總交易金額約398億元。

對比上年同期，交易單數(shù)和交易總金額同比均出現(xiàn)不同程度的下滑，辦公樓投資市場仍處于調(diào)整與重構(gòu)階段。

與此同時，觀點(diǎn)指數(shù)注意到期間全國商辦資產(chǎn)交易呈現(xiàn)核心城市集中、自用與投資需求雙軌并行、困境資產(chǎn)處置與優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購共存的格局。

從數(shù)據(jù)來看，資本及企業(yè)持續(xù)聚焦一線及新一線核心城市，尤其關(guān)注具備產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)和政策紅利的區(qū)域，商辦投資區(qū)域市場分化將持續(xù)。

聚焦買家層面，觀點(diǎn)指數(shù)注意到，今年商辦資產(chǎn)交易主體更集中，盡管整體上外資撤離，但金融機(jī)構(gòu)、科技企業(yè)、政府平臺公司、頭部產(chǎn)業(yè)企業(yè)仍在謹(jǐn)慎入場，共同構(gòu)成了市場的主要參與力量，中小投資者因風(fēng)險承受能力低逐步退出。

國有企業(yè)則側(cè)重區(qū)域戰(zhàn)略布局，如蘇州工業(yè)園區(qū)國資聯(lián)合產(chǎn)業(yè)基金收購豐隆匯項目�？萍计髽I(yè)、上市公司、產(chǎn)業(yè)資本等以自用需求為主，典型案例如光線傳媒收購?qiáng)W林NEO大樓、愛爾眼科接手廣晟科創(chuàng)大廈60%股權(quán)+債權(quán)項目等。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，1-9月期間自用需求繼續(xù)支撐商辦投資市場的基本面，購買主體以科技企業(yè)、制造業(yè)、產(chǎn)業(yè)資金等為主。同時資產(chǎn)轉(zhuǎn)型與法拍交易帶來新的增長機(jī)會。

司法拍賣補(bǔ)位商辦交易，寫字樓資產(chǎn)證券化迎政策窗口

從交易方式來看，司法拍賣已從邊緣處置方式轉(zhuǎn)變?yōu)樯剔k資產(chǎn)交易市場的重要補(bǔ)充力量，同時也是部分企業(yè)風(fēng)險出清的重要渠道。從賣家背景來看，70%以上是資金鏈緊張的房地產(chǎn)企業(yè)，涵蓋民營房企、地方國企背景房企以及項目公司等，賣家類型呈現(xiàn)顯著的房企導(dǎo)向特征。

這類賣家以陷入財務(wù)困境的房企為主，核心訴求是通過司法強(qiáng)制執(zhí)行完成資產(chǎn)變現(xiàn)，以償還債務(wù)、優(yōu)先化解流動性危機(jī)與法律風(fēng)險，而非關(guān)注資產(chǎn)處置價格或收益。

年內(nèi)觀點(diǎn)指數(shù)統(tǒng)計的資產(chǎn)交易案例中，債務(wù)承壓的房企通過司法拍賣的方式直接化解了超50億元的關(guān)聯(lián)債務(wù)，填補(bǔ)了市場化交易無法承接被動處置需求的功能空白。

除傳統(tǒng)的大宗交易方式外，資產(chǎn)證券化已成為寫字樓資產(chǎn)退出的重要金融渠道，形成投資、增值、再投資的良性循環(huán)?，產(chǎn)品創(chuàng)新明顯加速。

9月26日，中鐵諾德持有型不動產(chǎn)資產(chǎn)支持專項計劃（簡稱“中鐵諾德ABS”）于上交所成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模達(dá)25.6億元。持有型不動產(chǎn)ABS通過資產(chǎn)信用替代主體信用，以寫字樓運(yùn)營收益為核心償債來源，實(shí)現(xiàn)權(quán)益型融資。

值得一提的是，盡管寫字樓資產(chǎn)尚未納入公募REITs發(fā)行范疇，但政策信號明確。2025年9月發(fā)改委“782號文”明確支持公募REITs通過擴(kuò)募購入?關(guān)聯(lián)性資產(chǎn)?，即有望通過擴(kuò)募機(jī)制打開寫字樓資產(chǎn)的發(fā)展空間。

現(xiàn)階段，寫字樓金融市場在政策催化下加速轉(zhuǎn)型，持有型ABS與CMBS成為當(dāng)前退出主力，而公募REITs的潛在擴(kuò)容為長期發(fā)展提供戰(zhàn)略支撐。開發(fā)商需把握政策紅利，通過債務(wù)融資優(yōu)化以及權(quán)益工具創(chuàng)新等，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)盤活與價值提升。

辦公空間服務(wù)：深挖區(qū)域價值

辦公市場仍處調(diào)整周期，政策端為中小企業(yè)提供分層分類支撐

2025年的辦公市場仍處于調(diào)整周期，降本增效成為企業(yè)運(yùn)營的核心命題。

辦公租賃市場表現(xiàn)上，觀點(diǎn)指數(shù)篩選重點(diǎn)八城（包括北京、上海、廣州、深圳、杭州、成都、南京以及武漢），監(jiān)測辦公物業(yè)平均租金的走勢情況。

從數(shù)據(jù)來看，觀點(diǎn)指數(shù)預(yù)計后續(xù)核心城市辦公租金下行的速率將進(jìn)一步放緩，但市場的企穩(wěn)回升仍需等待宏觀經(jīng)濟(jì)回暖與企業(yè)信心修復(fù)等更明確的需求復(fù)蘇信號。產(chǎn)業(yè)多元化、新增供應(yīng)可控的城市及其核心區(qū)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，有望率先企穩(wěn)。

隨著國家層面持續(xù)優(yōu)化營商環(huán)境，推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，辦公空間服務(wù)市場依然存在較大的增長空間。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，2025年1-9月期間，國家和地方層面對中小企業(yè)發(fā)展的政策支持文件主要覆蓋融資支持、創(chuàng)新培育、轉(zhuǎn)型幫扶、稅負(fù)減免的全鏈條政策體系，為中小企業(yè)發(fā)展提供強(qiáng)力支撐。

政策端通過多部門協(xié)同、多維度發(fā)力、分層分類支持等舉措，精準(zhǔn)匹配不同類型中小企業(yè)的需求，有效對沖經(jīng)濟(jì)環(huán)境不確定性對中小企業(yè)的影響，緩解企業(yè)發(fā)展壓力。同時，聚焦數(shù)字經(jīng)濟(jì)等方面的創(chuàng)新培育，將進(jìn)一步為新型工業(yè)化、數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展培育更多優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)。

中小企業(yè)發(fā)展總體趨穩(wěn)，辦公空間服務(wù)商擴(kuò)張分化明顯

據(jù)中小企業(yè)協(xié)會發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，2024年至2025年9月期間，中國中小企業(yè)發(fā)展總指數(shù)（SMEDI）最高點(diǎn)為2025年2月的89.8，最低點(diǎn)為2024年9月的88.7，期間總指數(shù)在波動中逐步趨穩(wěn)，政策托底效應(yīng)顯著，復(fù)蘇基礎(chǔ)仍需鞏固。

雖然中小企業(yè)正受益于消費(fèi)與生產(chǎn)的周期性回暖，但整體效益未獲實(shí)質(zhì)性改善，結(jié)構(gòu)性問題依然突出，不同行業(yè)間的復(fù)蘇進(jìn)程顯著分化。中小企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展仍需政策端精準(zhǔn)發(fā)力，尤其需緩解資金壓力并優(yōu)化勞動力配置，以鞏固復(fù)蘇勢頭。

觀點(diǎn)指數(shù)選取18家辦公空間服務(wù)商作為樣本，監(jiān)測其擴(kuò)張表現(xiàn)。

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，1-9月期間，樣本企業(yè)共計新增入市38個辦公空間項目，較上年同期有輕微上漲，但對比早前，行業(yè)謹(jǐn)慎擴(kuò)張的情況整體仍在延續(xù)。

以IWG集團(tuán)、BEEPLUS、創(chuàng)富港、德事TEC、高格辦公空間、WeWork中國等為代表的辦公空間服務(wù)商業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力繼續(xù)在線，本期均有新項目開業(yè)。

其中創(chuàng)富港和IWG集團(tuán)新開辦公中心網(wǎng)點(diǎn)數(shù)居前，兩者合計新開項目數(shù)占比超70%，市場資源與活躍度向少數(shù)玩家集中。

而其他品牌表現(xiàn)更為謹(jǐn)慎，采取選擇性的擴(kuò)張策略，戰(zhàn)略收縮明顯。多數(shù)樣本企業(yè)選擇持續(xù)深耕在管項目，將資源集中于現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)的盈利上。

新開項目高度聚焦大灣區(qū)和長三角，辦公空間服務(wù)商細(xì)分場景

據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)不完全統(tǒng)計，2025年1-9月期間，樣本企業(yè)新開店項目布局城市覆蓋深圳、上海、廣州、北京、天津、杭州、成都、武漢、西安、南京、蘇州、常州等多個重點(diǎn)城市。

其中，樣本企業(yè)繼續(xù)高度聚集于一線及新一線城市，兩者貢獻(xiàn)了近80%的新增門店，成為市場增長的絕對主力。數(shù)據(jù)顯示，靈活辦公市場的馬太效應(yīng)正持續(xù)強(qiáng)化，核心城市的虹吸效應(yīng)日益凸顯。

具體來看，新開業(yè)項目高度集中在粵港澳大灣區(qū)（深圳、廣州、香港）和長三角（上海、杭州、蘇州）這兩大經(jīng)濟(jì)活力最高的區(qū)域，企業(yè)的選址策略聚焦在高確定性市場。

其中深圳以新開項目數(shù)占比26%居首，這與其活躍的創(chuàng)業(yè)生態(tài)、跨國公司區(qū)域總部聚集、中小企業(yè)密度優(yōu)勢等密切相關(guān)，直接催生了深圳市場對靈活辦公空間的集中、剛性需求，使其成為辦公空間服務(wù)商布局的核心首選城市。

在空間打造上，辦公空間服務(wù)商普遍采用可拆分戶型，通過基礎(chǔ)工位、獨(dú)立辦公室、按需會議室的彈性空間組合方案，適配中小企業(yè)的擴(kuò)張需求。如辦公空間服務(wù)商將甲級寫字樓的整層空間轉(zhuǎn)化為適配小微企業(yè)的高坪效產(chǎn)品，既降低自身選址成本，也幫助商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商消化甲級寫字樓的零散租賃需求。

產(chǎn)品打造上，觀點(diǎn)指數(shù)注意到新開辦公中心的配套服務(wù)呈現(xiàn)趨同化與精細(xì)化發(fā)展，其中獨(dú)立辦公室、智能會議室、休閑洽談區(qū)、靈活工位等成為標(biāo)配，行業(yè)基礎(chǔ)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)逐步成型。

但與此同時，辦公空間服務(wù)商開始進(jìn)一步細(xì)化場景，以差異化策略構(gòu)建核心競爭力，企業(yè)發(fā)展路徑出現(xiàn)明顯分化。如高格辦公空間主打東方美學(xué)+全周期服務(wù)，持續(xù)深耕長三角，迎合地方政府對專精特新企業(yè)招商需求；德事聚集高端辦公服務(wù)；IWG集團(tuán)作為全球化服務(wù)商，以輕資產(chǎn)模式實(shí)現(xiàn)規(guī)�；�發(fā)展等。

與業(yè)主方深度綁定成為新趨勢，辦公空間服務(wù)商盈利指標(biāo)持續(xù)改善

開店之外，2025年1-9月，IWG集團(tuán)、BEEPLUS、MFG、WeWork中國、創(chuàng)富港、德事、高格辦公空間以及IWG集團(tuán)等樣本企業(yè)，均有對外拓店或合作的動態(tài)。

觀點(diǎn)指數(shù)注意到，辦公空間服務(wù)品牌如德事、MFG、高格辦公空間、BEEPLUS等多家企業(yè)與業(yè)主方深度綁定，成為新趨勢。

舉例來說，年內(nèi)新開業(yè)的天津嘉里中心·企業(yè)廣場18層項目，是德事與嘉里建設(shè)繼上海、深圳、杭州、香港等地成功合作后的第6個合作項目。8月新開業(yè)的深圳科技園金融基地&BEEPLUS項目是由深業(yè)集團(tuán)與BEEPLUS合作打造的項目。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，辦公空間服務(wù)商與業(yè)主方逐步從單次合作轉(zhuǎn)向多項目聯(lián)動的合作模式，本質(zhì)是業(yè)主方對服務(wù)商專業(yè)運(yùn)營管理能力的高度認(rèn)可。長期綁定的核心，在于服務(wù)商可切實(shí)幫助業(yè)主方提升辦公資產(chǎn)的出租率、坪效與長期價值，形成業(yè)主省心、服務(wù)商穩(wěn)資源的雙贏閉環(huán)。

已披露2025年中期業(yè)績的辦公空間服務(wù)商整體表現(xiàn)穩(wěn)健。

全球網(wǎng)絡(luò)型的企業(yè)以IWG集團(tuán)為代表，2025年上半年收入表現(xiàn)穩(wěn)健，系統(tǒng)整體收入同比增長2%至21.62億美元(約合人民幣153.77億元)，創(chuàng)歷史新高。集團(tuán)營收為18.50億美元(約合人民幣138.51億元)，較去年同期略降1%。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上，輕資產(chǎn)模式已成核心增長引擎，上半年IWG集團(tuán)新開設(shè)的338個中心中，有327個是輕資產(chǎn)開業(yè)，包括管理合伙中心、可變租金中心、特許經(jīng)營中心和合資中心，帶動管理及特許經(jīng)營業(yè)務(wù)收入同比增長26%至3.61億美元(約合人民幣25.57億元)。

而區(qū)域深耕型的創(chuàng)富港則聚焦國內(nèi)細(xì)分市場，以成本管控、增值服務(wù)以及小而美的辦公中心破局。今年上半年創(chuàng)富港營業(yè)收入為3.84億元，均由空間及商務(wù)服務(wù)收入組成，同比微降0.73%，主要因部分門店到期關(guān)店致經(jīng)營面積減少。

兩者均實(shí)現(xiàn)了盈利的改善，但邏輯差異顯著。其中IWG集團(tuán)依托全球網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張攤薄固定成本，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)拉動整體盈利，更側(cè)重規(guī)模增長、現(xiàn)金流改善、股東回報提升的路徑。創(chuàng)富港聚焦國內(nèi)高需求區(qū)域，通過關(guān)店減虧以及技術(shù)降本等舉措優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，疊加增值服務(wù)的高毛利屬性，實(shí)現(xiàn)收入微降但利潤提升，核心是從單店效益到整體盈利的邏輯。

ESG引領(lǐng)：協(xié)同共進(jìn)

多方共推ESG實(shí)踐，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)評級保持穩(wěn)定

近年來，國內(nèi)ESG實(shí)踐呈現(xiàn)出多維度的積極進(jìn)展。首先在政策端，國家及監(jiān)管層面聚焦信息披露、綠色金融、企業(yè)治理、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等關(guān)鍵方面，推動“雙碳”戰(zhàn)略落地。地方層面則在考量自身資源稟賦、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和發(fā)展階段的基礎(chǔ)上，出臺關(guān)于打造可持續(xù)發(fā)展先行示范區(qū)、全面推進(jìn)美麗城市建設(shè)、推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)碳排放強(qiáng)度下降等方面的政策，以探索經(jīng)濟(jì)、社會、環(huán)境的協(xié)調(diào)發(fā)展。

總結(jié)而言，國內(nèi)政策端已形成了“頂層設(shè)計+地方實(shí)踐”雙輪驅(qū)動推動ESG發(fā)展模式，各主要城市從過往的被動響應(yīng)國際標(biāo)準(zhǔn)或監(jiān)管要求，轉(zhuǎn)變?yōu)閷で笾鲃右�領(lǐng)。并且，隨著強(qiáng)制信披的臨近、核心城區(qū)的先行實(shí)踐及來自投資者的監(jiān)督壓力增大，上市企業(yè)參與度也在逐年提升，以踐行可持續(xù)發(fā)展理念，提升社會價值和品牌形象，助力治理水平升維。

數(shù)據(jù)顯示，近年來A股披露獨(dú)立ESG報告的公司數(shù)量逐年增加，以每年12月31日A股成分股為基準(zhǔn)，2025年以來共有2521家公司披露了2024年度的ESG獨(dú)立報告，披露率為46.83%，較2023年度41.86%的披露率提升了4.97個百分點(diǎn)。

按行業(yè)來看，金融業(yè)披露率最高，達(dá)到91.80%；不動產(chǎn)行業(yè)仍位居前列，披露率約為62.63%。但據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)觀察，在ESG報告內(nèi)容和質(zhì)量方面，頭部不動產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)更為出色，相比之下，中小型不動產(chǎn)企業(yè)仍有較大的提升空間。

商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，觀點(diǎn)指數(shù)監(jiān)測下的40家樣本企業(yè)（A股+港股）2024年度ESG披露率為87.50%，與上年度保持同樣水平。其中，頭部企業(yè)對實(shí)踐ESG的重視度更高，在資產(chǎn)全生命周期的各個階段深度融合這一理念，以實(shí)現(xiàn)從被動合規(guī)向價值創(chuàng)造的主動轉(zhuǎn)變。

科技助力能源效益提升，綠色租賃實(shí)踐逐步深化

目前，科技工具在提升商業(yè)地產(chǎn)能源效益中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。通過智能能源管理系統(tǒng)，企業(yè)能夠?qū)崟r監(jiān)測和精準(zhǔn)分析能源消耗數(shù)據(jù)，從而優(yōu)化能源的分配與使用。數(shù)據(jù)分析工具還能預(yù)測能源需求，幫助企業(yè)提前規(guī)劃節(jié)能措施，進(jìn)一步提升能源的利用效率，降低運(yùn)營成本，推動商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)在能源管理方面邁向智能化、高效化。

總的來看，樣本商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的節(jié)能實(shí)踐主要圍繞照明、節(jié)能、節(jié)水改造、溫度調(diào)節(jié)、動力、及運(yùn)維管理等方面展開，主要目的在于提升商業(yè)資產(chǎn)的運(yùn)營效率與價值，為租戶提供更優(yōu)質(zhì)、更高效的使用體驗。

例如，中海為提升既有項目的能源管理效果，積極實(shí)施節(jié)能降耗設(shè)備與節(jié)能技術(shù)改造，推動能源節(jié)約增效。截至2024年末，已完成15個節(jié)能改造項目，完成11個項目EMC節(jié)能改造項目和4個BOT熱源改造項目，每年總計減少用電615萬千瓦時。并計劃于2025年前推進(jìn)共計10個自持商業(yè)項目的節(jié)能改造。

與此同時，隨著越來越多的租戶開始關(guān)注環(huán)保和可持續(xù)發(fā)展，行業(yè)對綠色租賃的需求逐漸增加。除此之外，在業(yè)主和租戶共同分擔(dān)綠色改造的成本，共享節(jié)能收益，縮短業(yè)主的投資回報期等經(jīng)濟(jì)訴求的驅(qū)動下，綠色租約成為商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域減碳的重要工具。

綠色建筑提升資產(chǎn)長期收益，綠色金融延續(xù)低谷期

有研究表明，獲得LEED、GBI等認(rèn)證的寫字樓租金普遍比同類非綠色樓盤高5%?10%；通過節(jié)能系統(tǒng)、智能照明等技術(shù)，商業(yè)樓宇的能耗可降低20%?30%，年均運(yùn)營費(fèi)用下降約15%?25%。同時，綠色建筑的資本化率更高，投資回報期雖略長（2%?9%的認(rèn)證費(fèi)用），但長期收益（節(jié)能、租金、品牌）顯著。

這助推了當(dāng)前商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)參與綠色建筑認(rèn)證的積極性。

據(jù)了解，不動產(chǎn)企業(yè)中，萬科截至2024年末滿足綠色建筑評價標(biāo)準(zhǔn)的面積累計超3.35億平方米。在商業(yè)開發(fā)與運(yùn)營的目標(biāo)中，計劃未來新建的印力自持印象城MEGA100%獲取LEED認(rèn)證，并確保未來5年內(nèi)印力所有新建建筑達(dá)到綠建二星認(rèn)證，且2024年在建項目均以LEED認(rèn)證、綠建二星標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計。

龍湖集團(tuán)自2021年起，明確集團(tuán)所有新建項目要達(dá)到國家綠色建筑標(biāo)準(zhǔn)。截至2024年底，其累計滿足綠色建筑標(biāo)準(zhǔn)項目達(dá)590個，累計滿足綠色建筑標(biāo)準(zhǔn)的項目面積超1.3億平方米。

綠色金融的核心目的是為環(huán)境改善、應(yīng)對氣候變化和資源節(jié)約提供資金支持，而綠色建筑正是實(shí)現(xiàn)建筑領(lǐng)域節(jié)能減排、降低碳足跡的關(guān)鍵路徑。金融資金通過低息貸款、長期還款、綠色債券等方式，為綠色建筑項目提供必要的資本，幫助開發(fā)商落實(shí)節(jié)能系統(tǒng)、可再生能源和環(huán)保材料等。

但由于不動產(chǎn)行業(yè)當(dāng)前遇到瓶頸期，其融資環(huán)境一直處于收緊狀態(tài)，不斷豐富的創(chuàng)新產(chǎn)品及金融工具仍難以惠及不動產(chǎn)領(lǐng)域。據(jù)了解，目前不動產(chǎn)行業(yè)的綠色融資主體仍以頭部央國企及部分港資企業(yè)為主。

涉足商業(yè)地產(chǎn)的企業(yè)中，華潤置地2024年成功獲取ESG貸款85億元，截至當(dāng)年末存續(xù)ESG貸款288億元。中國海外發(fā)展2024年共簽署110億港元的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)掛鉤貸款協(xié)議。越秀地產(chǎn)當(dāng)年7月還成功發(fā)行16.90億元離岸人民幣點(diǎn)心債券，期限為3年，票面利率為4.10%；但均未明確募資用途是在商業(yè)地產(chǎn)項目建設(shè)或改造方面。

不過，值得一提的是，頭部不動產(chǎn)企業(yè)與大部分港資企業(yè)均搭建了綠色金融框架或設(shè)立了綠色金融目標(biāo)。例如越秀地產(chǎn)為了更好地推進(jìn)可持續(xù)金融發(fā)展，計劃到2030年致力達(dá)到至少50%債券及借款融資來自綠色金融。中國金茂強(qiáng)調(diào)開展責(zé)任投融資活動，把握綠色建筑和公募REITs機(jī)遇，以綠色金融助推公司綠色可持續(xù)發(fā)展。

觀點(diǎn)指數(shù)認(rèn)為，隨著雙碳目標(biāo)的推進(jìn)，政策支持力度不斷加大，綠色金融將會成為商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)提升自身財務(wù)靈活性及韌性的重要渠道。但該類產(chǎn)品具有一定成本（如將產(chǎn)品提升為綠色建筑可能存在額外增量成本），且募資用途有具體投向，在行業(yè)深度調(diào)整期，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)實(shí)踐綠色融資也有較高門檻。

積極履行多重社會責(zé)任，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)實(shí)踐愈發(fā)多元

在配合國家政策方面，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的實(shí)踐愈發(fā)多元。其一是更加聚焦特定群體和區(qū)域，通過多種方式帶動服務(wù)對象的積極性和主動性，實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)扶貧；二是部分頭部央國企會承擔(dān)保障性住房和城市更新項目，為城市美好生活煥新賦能；三是履行社區(qū)責(zé)任，企業(yè)更加注重居民的實(shí)際體驗與反饋，如舊改項目居民安置滿意度提升，部分企業(yè)嘗試通過社區(qū)商業(yè)運(yùn)營反哺公共服務(wù)；四是注重與城市文化、社區(qū)文化的融合，打造具有社會價值的商業(yè)項目。

進(jìn)一步夯實(shí)治理體系，奠定長期穩(wěn)定發(fā)展基礎(chǔ)

多數(shù)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)亦通過夯實(shí)公司治理體系，嚴(yán)格把控合規(guī)經(jīng)營規(guī)范，建立系統(tǒng)化且運(yùn)作高效的風(fēng)險管理機(jī)制，保障信息披露的透明度與準(zhǔn)確性，恪守商業(yè)道德準(zhǔn)則，倡導(dǎo)清正廉潔的職業(yè)操守，促進(jìn)公司健康可持續(xù)發(fā)展。

其中，風(fēng)險管理能夠有效降低不確定性對業(yè)務(wù)的影響，保障企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

樣本商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)一方面制定全面、系統(tǒng)且符合實(shí)際情況的風(fēng)險管理政策和程序，明確風(fēng)險識別、評估、應(yīng)對和監(jiān)控的流程和方法，確保風(fēng)險管理工作的規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化；另一方面，持續(xù)構(gòu)建清晰的風(fēng)險管理組織架構(gòu)，設(shè)立風(fēng)險管理委員會等專職機(jī)構(gòu)，明確各層級的職責(zé)和權(quán)限，形成有效的風(fēng)險管理決策和執(zhí)行機(jī)制。

數(shù)字化前沿：價值創(chuàng)造

商業(yè)地產(chǎn)進(jìn)入運(yùn)營管理時代，企業(yè)需擁抱數(shù)字化轉(zhuǎn)型

2023年以來，商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)開始摒棄“三高”模式，進(jìn)入以“大運(yùn)營、大資管、大服務(wù)”為標(biāo)志的運(yùn)營管理時代。更多企業(yè)強(qiáng)調(diào)通過輸出品牌、管理和服務(wù)，以輕資產(chǎn)的方式運(yùn)營項目，降低資金壓力，保持規(guī)模增長，優(yōu)化利潤結(jié)構(gòu)。

當(dāng)下，商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域仍面臨增量投資萎縮、同質(zhì)化競爭加劇、空置率攀升等挑戰(zhàn)。疊加宏觀消費(fèi)需求仍顯不足，服務(wù)業(yè)景氣水平有待恢復(fù)；消費(fèi)模式向多元化、碎片化升級的趨勢，行業(yè)已然進(jìn)入新舊發(fā)展動能轉(zhuǎn)換的階段。

在頭部企業(yè)突出的運(yùn)營及管理能力中，科技工具發(fā)揮著關(guān)鍵作用。例如，通過大數(shù)據(jù)分析，企業(yè)能夠精準(zhǔn)把握市場趨勢和消費(fèi)者需求，優(yōu)化業(yè)態(tài)布局與招商策略。利用人工智能和物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)對商業(yè)地產(chǎn)項目的全面監(jiān)控和智能化管理，降低人工成本，提升項目坪效等。

因而，業(yè)內(nèi)企業(yè)需專注數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型升級，培育新的商業(yè)模式，為業(yè)績增長提供新的動力和增長點(diǎn)。

與此同時，踐行數(shù)字化轉(zhuǎn)型也契合當(dāng)前國家層面的新發(fā)展戰(zhàn)略。近年來，宏觀政策聚焦以新質(zhì)生產(chǎn)力推動經(jīng)濟(jì)增長形成新動力和新模式，將科技創(chuàng)新視為核心驅(qū)動力，通過技術(shù)突破和應(yīng)用推廣，提升傳統(tǒng)行業(yè)的智能化和綠色化水平，從而實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，達(dá)成經(jīng)濟(jì)效益與社會進(jìn)步的有機(jī)統(tǒng)一。

“十五五”藍(lán)圖更是強(qiáng)調(diào)未來五年要在科技自立自強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)升級、綠色發(fā)展等領(lǐng)域取得突破性進(jìn)展。指出要加強(qiáng)關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，實(shí)施人工智能、量子信息、集成電路等重大科技項目，建立“卡脖子”技術(shù)清單制度，完善產(chǎn)學(xué)研用協(xié)同創(chuàng)新機(jī)制等。

盡管目前商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)對數(shù)字化的看法也因業(yè)務(wù)規(guī)模、經(jīng)營狀況和市場環(huán)境的不同而有所分化，但數(shù)字化轉(zhuǎn)型作為行業(yè)發(fā)展的趨勢，仍被多數(shù)企業(yè)視為提升競爭力和適應(yīng)市場變化的重要途徑。

從企業(yè)在科技領(lǐng)域的投入來看，多數(shù)涉足商業(yè)地產(chǎn)的企業(yè)研發(fā)費(fèi)用延續(xù)下滑，投入金額占營業(yè)收入的比例也僅在1%左右，不過，頭部企業(yè)研發(fā)費(fèi)用的絕對金額更大，呈現(xiàn)出更積極的數(shù)字化轉(zhuǎn)型動力。

龍湖集團(tuán)通過孵化千丁數(shù)科累計投入超百億，融合BIM、AI、IoT與數(shù)字孿生技術(shù)，構(gòu)建起覆蓋投資、建造、運(yùn)營、管理全鏈條的數(shù)字化底座。決策者將數(shù)字化轉(zhuǎn)型視為驅(qū)動內(nèi)生增長與資產(chǎn)價值提升的核心路徑，形成從開發(fā)到服務(wù)的全周期精益運(yùn)營能力。

以華潤萬象生活為例，2022-2024年該公司研發(fā)投入總額分別為1.31億元、1.5億元及1.77億元，保持穩(wěn)步增長態(tài)勢。期內(nèi)重視人工智能技術(shù)應(yīng)用，完成私有化部署，搭建AI應(yīng)用開發(fā)平臺，推動效率提升和管理賦能。

總結(jié)來看，當(dāng)前頭部企業(yè)普遍積極擁抱數(shù)字化轉(zhuǎn)型，將其視為提升運(yùn)營效率、增強(qiáng)項目競爭力和實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展的關(guān)鍵手段。這些企業(yè)通過數(shù)字化平臺建設(shè)，整合管理系統(tǒng)，優(yōu)化客戶服務(wù)，強(qiáng)化數(shù)據(jù)資產(chǎn)應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)了較高的出租率和營業(yè)額增長，形成正向反饋。

聚焦客戶體驗與服務(wù)升級，以會員體系積累私域資產(chǎn)

在愈發(fā)激烈的市場競爭中，客戶體驗直接影響著客戶的滿意度和忠誠度，進(jìn)而影響商業(yè)項目的租金收入和資產(chǎn)價值，因此商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)將客戶體驗與服務(wù)水平提升視作數(shù)字化轉(zhuǎn)型的核心目標(biāo)之一。

隨著近年來科技應(yīng)用不斷成熟和消費(fèi)者購物習(xí)慣改變，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)打造整合多種消費(fèi)場景和服務(wù)的數(shù)字化會員體系成為主流趨勢。一般而言，該系統(tǒng)可通過收集和分析會員的消費(fèi)行為、偏好等數(shù)據(jù)，使企業(yè)能夠深入了解會員的需求，從而提供更加精準(zhǔn)、個性化的服務(wù)；還可通過精準(zhǔn)推送、口碑傳播等方式，降低營銷成本。

此外，對擁有多種業(yè)態(tài)的地產(chǎn)企業(yè)來說，數(shù)字化會員體系可以實(shí)現(xiàn)不同業(yè)態(tài)之間的會員數(shù)據(jù)、賬號、積分和權(quán)益的全面打通，整合跨業(yè)態(tài)資源。

商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)中，華潤萬象生活深耕會員運(yùn)營，帶動流量轉(zhuǎn)化，已是國內(nèi)商業(yè)運(yùn)營領(lǐng)域的領(lǐng)軍品牌。2025上半年，其大會員業(yè)務(wù)取得突破，完成“華潤通”并購及會員資源整合，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營扭虧、會員運(yùn)營能力與數(shù)字化服務(wù)效能提升，進(jìn)一步夯實(shí)“2+1”一體化業(yè)務(wù)模式競爭優(yōu)勢。截至2025年6月30日，萬象星會員總量達(dá)7237萬人，較2024年底增長18.5%，萬象星積分發(fā)放總額共5.9億元，同比提升18.0%。

龍湖集團(tuán)在商業(yè)地產(chǎn)及數(shù)字化領(lǐng)域多年來的探索已取得豐富成效，截至2025年上半年末，龍湖商業(yè)已開業(yè)90座，整體出租率96.6%，持續(xù)保持行業(yè)頭部位置。同時，其數(shù)字化也保持行業(yè)領(lǐng)先，已孵化了深耕不動產(chǎn)數(shù)智化領(lǐng)域的千丁數(shù)科，產(chǎn)品研發(fā)累計投資超百億，形成了智慧空間、不動產(chǎn)經(jīng)營管理、數(shù)據(jù)智能等解決方案。

總體上，數(shù)字化已是商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)構(gòu)建精細(xì)化運(yùn)營能力和差異化競爭力的核心手段。通過搭建數(shù)字化會員體系，企業(yè)能夠系統(tǒng)性地沉淀客戶數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)對會員生命周期的全流程管理。這不僅提升了營銷效率和資源利用率，更通過積分權(quán)益、等級服務(wù)、精準(zhǔn)推送等機(jī)制增強(qiáng)客戶粘性，提高復(fù)購率與客單價。

長遠(yuǎn)而言，數(shù)字化會員體系還為企業(yè)積累了寶貴的私域資產(chǎn)，使其在與品牌商戶的談判、新業(yè)態(tài)引入及商業(yè)模式創(chuàng)新中掌握更多主動權(quán)，從而強(qiáng)化自身的市場地位與盈利能力。

從行業(yè)維度來看，數(shù)字化工具正推動商業(yè)地產(chǎn)從“空間租賃”向“服務(wù)運(yùn)營”的整體轉(zhuǎn)型，重塑行業(yè)的服務(wù)邏輯與價值創(chuàng)造方式。行業(yè)服務(wù)創(chuàng)新不再局限于硬件升級或活動策劃，而是依托技術(shù)實(shí)現(xiàn)個性化、場景化、智能化的服務(wù)供給。

打造綠色低碳商業(yè)空間，構(gòu)建開放商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)

出于響應(yīng)國家“雙碳”戰(zhàn)略的必然要求，越來越多的商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)將綠色發(fā)展理念融入項目打造和日常運(yùn)營之中。

商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)中，中海商業(yè)對ESG的實(shí)踐由來已久，其建于2017年的全國能源管理平臺現(xiàn)已覆蓋全部自持商業(yè)項目。2023年內(nèi)，中海商業(yè)完成了首批自持商業(yè)項目改造項目，包括照明系統(tǒng)、空調(diào)與采暖系統(tǒng)的冷熱源及管網(wǎng)改造工程等，并計劃于2025年前完成4批次、共計43個自持商業(yè)項目的節(jié)能改造。2024年，中海商業(yè)還對能源管理平臺進(jìn)行了全面升級改造，旨在通過技術(shù)架構(gòu)更新、功能優(yōu)化及應(yīng)用場景擴(kuò)展，實(shí)現(xiàn)精細(xì)化能源管理、降本增效和運(yùn)營管理能力提升。

除此之外，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)尚需打破傳統(tǒng)商業(yè)的封閉局限，整合多元資源，吸引各類業(yè)態(tài)與品牌入駐，形成豐富多樣的商業(yè)業(yè)態(tài)組合，這就要求企業(yè)構(gòu)建開放的商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，促進(jìn)與商戶或租戶間的協(xié)同合作及資源共享，激發(fā)創(chuàng)新活力，推動商業(yè)模式的升級與創(chuàng)新。

整體而言，當(dāng)前商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型更多從精準(zhǔn)把握和理解消費(fèi)者需求出發(fā)，以資源共享與優(yōu)勢互補(bǔ)構(gòu)建開放的商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，從而推動打造更具吸引力和體驗感的商業(yè)場景，逐步建立新的盈利模式。而未來，科技賦能會助力實(shí)體商業(yè)從“流量運(yùn)營”向“價值運(yùn)營”升級。