出品/聯(lián)商專欄

撰文/張鐵

編輯/吳憂

3月5日，京東交出了一份“增收不增利”的2025年度答卷。

2025年，京東集團收入首次突破1.3萬億元，同比增長13%，創(chuàng)下近年增速新高。然而，歸屬于普通股股東的凈利潤為196億元，同比下降52.7%。非美國通用會計準則(Non-GAAP)下，這一數(shù)字為270億元，同比下降43.5%。

這份財報的發(fā)布，正值京東強勢入局外賣業(yè)務(wù)一周年。市場的關(guān)注點高度集中：那場引發(fā)行業(yè)震蕩的“外賣大戰(zhàn)”，究竟給京東帶來了什么？

在隨后的財報電話會上，京東CEO許冉給出了她的回答：京東外賣的目標是在規(guī)模健康發(fā)展同時持續(xù)提升經(jīng)營效率，預(yù)計2026年總投入將比2025年有所降低。她同時強調(diào)，外賣與即時零售是京東的重要戰(zhàn)略方向，將以長遠視角推動業(yè)務(wù)健康發(fā)展。

這番話傳遞出的信號是明確的——京東知道自己在做什么，也知道要付出什么代價，更重要的是，它已經(jīng)看到了投入與回報的平衡點正在靠近。

01

業(yè)績呈現(xiàn)冰火兩重天

拆解京東2025年的業(yè)務(wù)版圖，一幅清晰的“冰火兩重天”圖景浮現(xiàn)出來。

京東零售依然是集團的盈利壓艙石。全年營收達11264億元，同比增長10.9%；經(jīng)營利潤514億元，同比增長25%，經(jīng)營利潤率從4.0%提升至4.6%。這組數(shù)字說明，即便在激烈的市場競爭中，京東的核心零售業(yè)務(wù)依然展現(xiàn)出強大的盈利能力。

更值得關(guān)注的是收入結(jié)構(gòu)的優(yōu)化：服務(wù)收入全年同比增長23.6%至2853億元，營收比重攀升至約22%。以廣告為代表的高毛利服務(wù)收入占比提升，意味著京東正從單純的“賣貨郎”向“平臺服務(wù)商”轉(zhuǎn)型，這對長期盈利能力的改善具有戰(zhàn)略意義。

而新業(yè)務(wù)板塊則是另一番景象。全年營收同比暴增157.3%至493億元，但經(jīng)營虧損同步擴大至466億元，經(jīng)營虧損率高達94.6%。其中，第四季度單季經(jīng)營虧損達148億元。這個板塊的主角，正是京東2025年強勢入局的外賣業(yè)務(wù)。

虧損的主要原因并不復(fù)雜：外賣作為高頻剛需的本地生活入口，初期打開市場需要巨額投入。用戶補貼、騎手成本、商家扶持，每一項都是真金白銀的支出。財報顯示，2025年全年營銷費用同比飆升75.1%至840億元，占收入比從4.1%跳升至6.4%，新業(yè)務(wù)推廣是主要去向。

但值得關(guān)注的是虧損的邊際變化。許冉在電話會上透露，第四季度外賣虧損環(huán)比收窄近20%，在保持規(guī)模健康增長的同時，伴隨經(jīng)營效率改善與收入提升，整體虧損率也實現(xiàn)了大幅收窄。這說明，京東并非在盲目燒錢，而是在按照既定的戰(zhàn)略節(jié)奏推進，減虧的趨勢已經(jīng)確立。

對于投資者而言，一個關(guān)鍵問題在于：這466億元的虧損，換來了什么？答案是：一個足以改寫行業(yè)格局的戰(zhàn)略卡位。

據(jù)披露，上線一年來，京東外賣獲得了超過2.4億用戶下單，市場份額超過15%。這意味著，原本由美團、餓了么雙足鼎立的本地生活市場，正式進入“三國殺”階段。

更重要的是，外賣業(yè)務(wù)與京東零售產(chǎn)生了實質(zhì)性的協(xié)同效應(yīng)——2025年，外賣已為京東帶來新用戶并提升用戶消費頻次，PLUS會員實現(xiàn)兩位數(shù)增長。

中信建投證券的研報也印證了這一判斷。該機構(gòu)預(yù)計，2025年第四季度新業(yè)務(wù)整體環(huán)比減虧，其中外賣業(yè)務(wù)減虧較為顯著。展望2026年，集團利潤會顯著修復(fù)，但幅度具體仍取決于外賣業(yè)務(wù)減虧和出海等其他新業(yè)務(wù)投入增加的綜合影響。

02

京東正在下一盤大棋

如果把京東2025年的戰(zhàn)略動作放到更宏觀的資本棋盤上觀察，會發(fā)現(xiàn)外賣只是其中一枚棋子，而非全部。

在資本層面，京東正在下一盤多維布局的大棋。

首先是出海。2025年，京東加快了國際化步伐。歐洲線上零售業(yè)務(wù)Joybuy已在英國、德國、荷蘭、法國等六國啟動試運營，計劃于2026年3月正式上線。京東物流的海外布局同步推進：截至2025年底，海外倉已超過200個，覆蓋全球25個國家。許冉在電話會上表示，國際業(yè)務(wù)會按既定節(jié)奏逐步增加投入，整體規(guī)�？煽�。

其次是下沉市場。京喜業(yè)務(wù)持續(xù)深耕下沉市場，聚焦白牌供給，在中線以下城市的滲透率提升效果顯著。許冉透露，2026年該業(yè)務(wù)投入將持續(xù)小幅增加，經(jīng)營效益也會同步提升，實現(xiàn)業(yè)務(wù)健康可持續(xù)增長。

與此同時，京東并未忽視股東回報。2025年，公司累計回購股份約30億美元(約合人民幣207.86億元)，占流通股比例6.3%，并擬派發(fā)年度現(xiàn)金股利約14億美元(約合人民幣97億元)。全年股東總回報率約10%，這在擴張投入期實屬難得，彰顯管理層在戰(zhàn)略進攻與價值回饋之間尋求平衡的定力。

在運營層面，內(nèi)部整合正在加速。

一個值得關(guān)注的動向是七鮮小廚的擴張。據(jù)京東方面介紹，每家七鮮小廚開業(yè)三個月后日均單量都超過500單，同時帶動周邊餐飲的流量和增速。京東計劃2026年加速拓展七鮮小廚，使其覆蓋全國所有一、二線城市。這一“前置倉+門店”的模式，正在成為京東打通即時零售與本地生活的重要支點。

另一個關(guān)鍵整合發(fā)生在物流端。2025年10月，京東物流宣布收購集團旗下本地即時配送業(yè)務(wù)。此舉將末端配送網(wǎng)絡(luò)與京東物流的倉儲干線能力結(jié)合，有望降低履約成本、提升配送效率。

截至2025年6月，該網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全國超2800個縣區(qū)，日均訂單處理能力超千萬單。這一整合的深層意義在于，它將外賣即時配送納入京東物流的統(tǒng)一調(diào)度體系，為即時零售與電商履約的協(xié)同打下基礎(chǔ)。

這些資本動作與運營調(diào)整，短期內(nèi)無疑會加大財務(wù)壓力。中信建投證券預(yù)計，2025年全年自由現(xiàn)金流較2024年大幅下降。但同時也要看到，截至年末，京東持有現(xiàn)金及短期投資總額2254億元，流動性依然充裕。這意味著，京東還有足夠的“子彈”支撐戰(zhàn)略投入。

那么，這些投資未來能帶來什么裨益？

至少可以從三個維度觀察：一是用戶價值，外賣業(yè)務(wù)帶來的年輕用戶和購物頻次提升，正在激活京東的流量大盤；二是收入結(jié)構(gòu)，服務(wù)收入占比提升預(yù)示著更健康的盈利模式；三是資產(chǎn)價值，海外布局和子板塊上市，正在構(gòu)建一個更立體的京東商業(yè)帝國。正如中信建投所指出的，這些新業(yè)務(wù)雖然短期拖累利潤，但為長期增長開拓了新機遇。

03

京東該如何打好手上的牌？

理解京東的戰(zhàn)略選擇，離不開對競爭格局的審視。2025年的“外賣大戰(zhàn)”，本質(zhì)上是即時零售領(lǐng)域的一場卡位戰(zhàn)。

競爭對手現(xiàn)在過得好嗎？答案是：各有各的難處。

美團是被動卷入戰(zhàn)局的一方。2025年，其銷售和市場費用大幅增加。盡管在本地生活領(lǐng)域的根基深厚，但京東的入局顯然打亂了節(jié)奏。美團管理層在財報電話會上坦言，補貼戰(zhàn)對誰都沒有好處，希望回歸理性競爭。

阿里巴巴則是主動應(yīng)戰(zhàn)的一方。淘寶閃購與餓了么深度融合，將其推向了阿里大消費戰(zhàn)略的核心位置。即時零售業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)高速增長，但代價同樣顯著：當季凈利潤大幅下滑。阿里管理層表示，閃購第一階段完成了規(guī)�？焖贁U張，第二階段的經(jīng)濟效益優(yōu)化符合預(yù)期。言下之意，阿里的燒錢階段也已接近尾聲。

并且淘寶閃購在2026年全年投入力度會超過前一年，其重點是即時零售。據(jù)晚點LatePost報道，2026年初，阿里核心管理層在一次內(nèi)部會議上鼓勵團隊要繼續(xù)大膽做閃購，三年內(nèi)不要有(虧損的)負擔。阿里創(chuàng)始人馬云也曾在內(nèi)部表示，“淘寶閃購是集團里程碑意義的戰(zhàn)役�！�

拼多多的處境相對超然，其主業(yè)依然穩(wěn)健，但面對即時零售的浪潮，也難言可以高枕無憂。抖音、小紅書等新勢力則在本地生活領(lǐng)域試探性切入，但尚未形成實質(zhì)威脅。

綜合來看，2025年最激烈的競爭階段已經(jīng)過去，2026年行業(yè)有望進入更加理性的投入產(chǎn)出平衡期。許冉在電話會上明確表示，京東支持并歡迎監(jiān)管舉措，這有助于維護市場公平競爭和行業(yè)健康發(fā)展，同時會堅決抵制內(nèi)卷式惡性競爭，通過供應(yīng)鏈模式創(chuàng)新推動品質(zhì)外賣高質(zhì)量發(fā)展。這為京東的減虧提供了外部條件。

那么，京東該如何打好自己手上的牌？

第一張牌是“零售+物流”的深度融合。這是京東區(qū)別于美團、阿里的核心優(yōu)勢。隨著即時配送業(yè)務(wù)并入京東物流，京東有能力構(gòu)建“倉儲+干線+末端”的全鏈路履約體系。

對于高頻的即時零售訂單，可以通過前置倉或門店發(fā)貨實現(xiàn)分鐘級送達；對于低頻的大件商品，則發(fā)揮大件送裝一體的差異化能力。這種分層履約能力，是京東應(yīng)對即時零售競爭的根本底氣。

第二張牌是“外賣+零售”的用戶轉(zhuǎn)化。數(shù)據(jù)顯示，PLUS會員的外賣復(fù)購率較非會員高出2倍。這說明，高頻的外賣業(yè)務(wù)確實能夠激活高價值用戶的購物頻次。

京東需要做的，是將這種協(xié)同效應(yīng)從偶然變?yōu)楸厝弧�—比如通過會員權(quán)益打通、跨品類優(yōu)惠券、場景化推薦等方式，讓用戶在點外賣的同時自然聯(lián)想到京東的商超、生鮮等品類。許冉表示，2026年還將在招商銷售、廣告收入等方面釋放增量價值。

第三張牌是“品質(zhì)外賣”的差異化定位。在電話會上，許冉多次強調(diào)堅守品質(zhì)外賣定位，通過全職騎手保障服務(wù)質(zhì)量，同時發(fā)揮生態(tài)協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)供應(yīng)鏈優(yōu)勢。在行業(yè)普遍采用眾包模式的背景下，全職騎手意味著更高的成本，但也意味著更可控的服務(wù)質(zhì)量和更深的用戶心智。

這種差異化策略能否轉(zhuǎn)化為長期競爭優(yōu)勢，取決于京東能否在成本與服務(wù)之間找到可持續(xù)的平衡點。

第四張牌是AI對效率的持續(xù)提升。2025年第四季度，京東研發(fā)投入同比增長66%。許冉在電話會上詳細闡述了AI的落地場景：需求端，AI驅(qū)動的搜索與推薦可重塑用戶購物鏈路；供給端，AI能助力選品、定價與庫存管理持續(xù)提效；履約端，倉儲自動化等實體場景應(yīng)用想象空間巨大；服務(wù)端，智能客服等售后環(huán)節(jié)已實現(xiàn)AI廣泛應(yīng)用。

這不是錦上添花，而是降本增效的核心抓手。當新業(yè)務(wù)減虧進入深水區(qū)，技術(shù)帶來的效率提升將成為利潤修復(fù)的重要支撐。

當然，牌局中也有隱憂。

中信建投證券在研報中提示了多重風(fēng)險：出海等新業(yè)務(wù)投入超預(yù)期、外賣業(yè)務(wù)減虧低于預(yù)期、以舊換新政策透支未來需求、宏觀經(jīng)濟及社零增長疲弱等。這些都是京東在2026年需要正視的挑戰(zhàn)。特別是帶電品類受高基數(shù)影響，2026年上半年增長承壓幾乎是定局，這需要日用百貨和服務(wù)的增長來對沖。

許冉表示，2026年零售利潤將實現(xiàn)健康增長，零售業(yè)務(wù)長期高個位數(shù)的利潤率目標同樣保持不變。利潤增長的驅(qū)動因素，包括運營能力提升帶動商品毛利率上行、廣告等高利潤率收入保持強勁增長，以及商超等品類的利潤率持續(xù)改善。

寫在最后

站在2026年的春天回望，2025年無疑是京東的“戰(zhàn)略投入大年”。左手外賣，右手出海，內(nèi)部整合，外部擴張——這一系列動作讓利潤表短期承壓，卻也勾勒出一個更具想象空間的未來輪廓。

市場對京東的期待，從來不是守成的“穩(wěn)健派”，而是敢于在關(guān)鍵時刻下注的戰(zhàn)略家。從自建物流到發(fā)力下沉，從布局醫(yī)療到進軍外賣，京東的每一次“燒錢”都曾引發(fā)爭議，而每一次堅持又都換來時間的回響。

這一次，或許也不例外。466億元的虧損背后，是2.4億外賣用戶的入場券，是歐洲市場的起跑線，是年輕用戶群的重新連接，是即時零售版圖的戰(zhàn)略卡位。這些資產(chǎn)的真正價值，將在未來幾年逐步顯現(xiàn)。

當然，戰(zhàn)略的正確不能替代執(zhí)行的精準。2026年，京東需要在零售基本盤承壓的情況下，實現(xiàn)新業(yè)務(wù)的減虧節(jié)奏與投入力度的平衡，實現(xiàn)海外擴張的節(jié)奏控制與效率提升，實現(xiàn)內(nèi)部整合的協(xié)同效應(yīng)與組織效率的雙重優(yōu)化。這是一場考驗戰(zhàn)略定力與執(zhí)行力的長跑。

正如許冉所言：“憑借強大的運營能力及不斷進步的AI技術(shù)，我們以更穩(wěn)健的步伐邁入2026年�！睂τ谟^察者而言，需要的或許正是同樣的耐心與審慎。