出品/天下網(wǎng)商

撰文/黃天然

關(guān)系到千家萬戶一日三餐的生鮮零售行業(yè)，規(guī)模龐大卻一直是一塊難啃的骨頭。

從垂直電商模式、前置倉、O2O到社區(qū)店等紛繁多樣的創(chuàng)新經(jīng)營模式，幾年來，這一賽道從烈火烹油的擴張到走向穩(wěn)健理性，無數(shù)明星項目折戟沉沙，卻也留存下了一個規(guī)模百億級的實體店巨頭——錢大媽。

2025年，中國連鎖協(xié)會(CCFA)曾發(fā)布2024年中國商超排名，錢大媽以136.32億元的年銷售額排到了第10位，超過了永旺、開市客、胖東來等眾多耳熟能詳?shù)闹�名商超，排在錢大媽前面的則是沃爾瑪、大潤發(fā)、盒馬、物美、世紀聯(lián)華、華潤萬家等老牌商超品牌，雖然其主陣地在華南，卻已在全國商超零售界躋身前十。

中國商超TOP100 圖源/CCFA

日前，錢大媽向港交所遞交招股書，正式啟動上市進程。其招股書顯示，以其生鮮產(chǎn)品GMV（商品交易總額）計算，公司已連續(xù)5年位于行業(yè)第一。據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，排名其后的為百果園、鍋圈食匯、鮮豐水果等。

2021年4月彭博社就曾傳出錢大媽擬在港交所上市的消息，如今時隔5年，錢大媽終于向這一目標邁出新的一步。

但在當前激烈的市場競爭下，擁有百億規(guī)模的錢大媽同樣面臨挑戰(zhàn)。招股書顯示，2025年前9個月公司營收83.6億元，凈虧損2.88億元。而2023年至2024年，錢大媽分別實現(xiàn)凈利1.69億元和2.88億元。

圖源/錢大媽招股書

走到上市關(guān)口的錢大媽，如今依然有諸多問題需要解答：由盈轉(zhuǎn)虧的節(jié)點下，如何持續(xù)穩(wěn)住基本盤？2021年曝出的加盟商困境，是否已從模式機制上解決？連續(xù)三年門店規(guī)模未擴張，如何破局？在購買力不高、利潤微薄、競爭極為激烈的社區(qū)生鮮肉菜市場，下一個新故事是什么？

01

從菜場豬肉攤走出的“明星獨角獸”

錢大媽的故事始于廣東東莞農(nóng)貿(mào)市場的一家豬肉攤。

2012年，豬肉老板馮冀生在解決尾貨難題時，受到家鄉(xiāng)廣東陽江海鮮魚獲日清模式的啟發(fā)，在市場里打出了“不賣隔夜肉”的招牌，每晚7點開始打9折，時間越晚折扣越大，到了晚上11點未賣出的全部派送，這樣實現(xiàn)了檔口豬肉“日清”，每天都賣的是新鮮肉。

而這一模式很快打出了名氣，顧客記住了馮冀生的攤點，生意也越做越好。但是也因此他遭到了市場里同行的抵制，無奈之下，馮冀生搬離農(nóng)貿(mào)市場，轉(zhuǎn)做社區(qū)店。

《南方日報》等公開報道顯示，2013年馮冀生把第一家社區(qū)店開在深圳福田，用了“不賣隔夜肉”的模式，很快受到了當?shù)鼐用竦臍g迎，這也成了錢大媽的雛形，一年間就擴張了出了3間店。當時馮冀生的姐姐馮衛(wèi)華看到了這一模式的潛力，她憑借自身曾在佛山豬肉食品行業(yè)的工作經(jīng)歷，賣房支持弟弟擴大規(guī)模并加入到錢大媽的創(chuàng)業(yè)旅程中。

2014年，錢大媽開始開放加盟后，就進入了狂飆式的發(fā)展快車道。僅僅8年時間，就開出了1700家門店，而隨著資本的入場，其門店數(shù)量更是翻倍增長，一度到達了3400家，據(jù)彭博社報道，錢大媽估值最高達250億元。

據(jù)胡潤研究院發(fā)布的《2025年全球獨角獸榜》顯示，廣州有24家企業(yè)上榜，錢大媽位列其中，并入選廣東省重點商標保護名錄，是名副其實的“明星獨角獸”。

夜間折扣期排隊人數(shù)眾多的錢大媽門店

據(jù)企查查和公司招股書數(shù)據(jù)顯示，錢大媽主要經(jīng)歷了6輪融資，2022年完成最后一輪E輪融資，其中2019年至2022年是錢大媽獲得融資的高峰時期，也是社區(qū)生鮮賽道風口最盛的時期。其背后的一眾投資機構(gòu)包括正瀚投資、星海國際、啟承資本、和君資本、高榕創(chuàng)投、泰康集團等。

在啟承資本對外的分享中，錢大媽經(jīng)常和鍋圈食匯、零食很忙并列為全國零售連鎖的消費“三小龍”，在所屬垂直細分賽道中位居頭部。啟承資本創(chuàng)始人常斌這樣評價錢大媽：“這個商業(yè)模式最大的好處是，打折商品原來在生鮮經(jīng)營里是損耗，但錢大媽把損耗變成了引流品。”

“日清折扣”模式，是錢大媽最大的標簽。在每日關(guān)店前的階梯折扣清貨模式下，“高度新鮮”、“高質(zhì)價比”成了錢大媽殺入市場的利器。據(jù)其招股書介紹，錢大媽已經(jīng)建立了包含16個綜合倉的快速周轉(zhuǎn)體系，目前絕大多數(shù)生鮮產(chǎn)品在綜合倉內(nèi)周轉(zhuǎn)時間不超過12小時，并于到店當日售出，這一效率遠超灼識咨詢的行業(yè)平均2-4天的周轉(zhuǎn)時間水平。

這套模式擊中了生鮮產(chǎn)品中最關(guān)鍵的兩大心智——品質(zhì)和價格，“新鮮日清”是消費者可感知的品質(zhì)印象，而關(guān)店前的每半小時階梯打折模式則抓住了消費者求實惠、喜歡“薅羊毛”的普遍心理，這為錢大媽在社區(qū)中獲得大量客流、快速鋪開奠定了基礎。

《天下網(wǎng)商》實地走訪了杭州市區(qū)的一家錢大媽，晚上9點，隨著店里“現(xiàn)在全場五折、每半小時再降一折”的廣播聲響起，在柜臺前就開始上演大排長龍的“盛況”，小店里擠滿了前來買菜的街坊鄰居。生豬肉類、新鮮葉菜類首先被掃空，僅剩下一些碎肥膘未有人選購。到了10點多，店里的生鮮產(chǎn)品基本都被掃空。

這一模式下，錢大媽有點像是“生鮮界的零食很忙”，將生鮮行業(yè)中無法避免的損耗、尾貨，通過階梯折扣的方式賣了出去，成了店里的引流利器，在“優(yōu)惠劃算”的消費心理濾鏡下，人們往往一籃子往往會裝多種菜品，在不同SKU的組合下，店里其他毛利更高的貨品也隨之一同售出，門店實現(xiàn)了高周轉(zhuǎn)、低損耗、高黏性的循環(huán)，在當下折扣店風起云涌的新浪潮中，錢大媽也由此成了資本眼中的“香餑餑”。

晚上9點，杭州一家錢大媽門店里人頭攢動

值得注意的是，創(chuàng)始人馮冀生在公司即將上市之際選擇了激流勇退，據(jù)《南方日報》報道，他似乎已完全淡出錢大媽的經(jīng)營管理。2024年底，馮冀生將其持有的全部股份以“零代價”轉(zhuǎn)讓給姐姐馮衛(wèi)華，馮衛(wèi)華持股超過50%，成為公司實際控制人、CEO。

企查查顯示，馮冀生目前僅為陽江錢大媽海鮮飯店、陽江道德芯商貿(mào)有限公司及廣東和智股權(quán)投資中心股東。

02

一間社區(qū)生鮮小店，一年貢獻近400萬元營收

錢大媽創(chuàng)下百億營收背后，是來自全國近3000家連鎖店的貢獻。

據(jù)招股書，截至2025年9月30日，錢大媽總共有2938家社區(qū)門店，其中加盟店2898家。2024年，總門店和加盟店分別為2922家和2863家， 2025年門店總數(shù)基本變化不大，穩(wěn)住基本總量的情況下，并沒有明顯的擴張。

圖源/錢大媽招股書

按照銷售渠道劃分收入來源，向加盟商銷售收入占錢大媽營收來源的絕對大頭，2024年以及2025年前9個月，向加盟商銷售收入分別為111.404億元和79.547億元，占總收入的94.5%以上。也就是說，加盟商對錢大媽定向采購的產(chǎn)品支出是后者的營收支柱。

按照2024年數(shù)據(jù)估算，平均一間加盟店一年就能向錢大媽貢獻大約389萬元的銷售額，這個銷售數(shù)字，對比頭部中高端奶茶店如霸王茶姬(2024年單店GMV約為614萬元)相對較低，但高于大眾奶茶品牌古茗(2024年單店GMV約為236萬元)。

雖然生意有了規(guī)模，但對比奶茶品牌約30%-50%的高毛利率，錢大媽的毛利率卻很低。據(jù)招股書，產(chǎn)品銷售業(yè)務毛利率自2023年、2024年到2025年前9個月，分別為7.8%、8.1%和9.0%，這部分低毛利業(yè)務在總收入的占比達97.3%。

其高毛利業(yè)務來自特許權(quán)使用及加盟服務(毛利高達100%)，以及通過錢大媽小程序等線上平臺運營所產(chǎn)生的增值服務費、向加盟商提供門店裝修方案和銷售設備等運營支持服務費(毛利約85%)，但這兩部分高毛利業(yè)務收入占比僅為2.7%。

按業(yè)務劃分錢大媽收入 圖源/招股書

從錢大媽的收入結(jié)構(gòu)看，其高度依賴加盟商。加盟商采購占其超九成營收，高毛利的業(yè)務也來自加盟商支付的品牌特許經(jīng)營等服務費用，整體門店的租金、人工、損耗等處理也有賴于加盟商的日常經(jīng)營管理。但招股書中，并沒有公開加盟商單店利潤數(shù)據(jù)。

在“薄利多銷”的折扣模式下，社區(qū)生鮮小店的經(jīng)營雖有利可圖，但缺乏想象空間。一般而言，社區(qū)生鮮小店的凈利潤=銷售額-銷售成本-運營費用(房租水電+設備折舊+人工成本)-損耗，在重重成本、折扣讓利和損耗壓縮之下，要讓這一家社區(qū)小店實現(xiàn)穩(wěn)定的利潤并不容易，從錢大媽近3年來逐漸遞減的新增加盟商數(shù)量，以及幾乎與新開店數(shù)相當?shù)拈]店數(shù)，就能看出其擴張之難。

“錢大媽面對的人群，主要還是每日光顧社區(qū)門口的菜攤大伯大媽，他們對于價格敏感、喜歡‘貨比三家’，容易形成其扎堆在打折時間段到店購買的習慣，還會導致附近其他生鮮店也紛紛效仿卷入‘價格戰(zhàn)’，這就限制了門店利潤空間�！币晃槐镜厣鐓^(qū)生鮮連鎖品牌的從業(yè)者告訴《天下網(wǎng)商》。

而讓加盟商感受到壓力的是當前社區(qū)生鮮市場的競爭狀況�！啊�日清打折’的玩法，現(xiàn)在誰都在學，隔壁菜店晚上也搞降價，像明康匯、永輝都在做，線上平臺也直接標著‘2小時內(nèi)鎖鮮’‘日日鮮’，錢大媽一旦失去價格優(yōu)勢，競爭力在哪？如果比新鮮，社區(qū)不乏生豬直供貨源、現(xiàn)殺到店的攤鋪，這就讓錢大媽很難抓住對品質(zhì)有要求的客戶。”上述從業(yè)者分析道。

02

全國社區(qū)生鮮龍頭，距離IPO還有多遠？

早在2021年錢大媽大舉擴張期，就曾曝出大批加盟商虧損的風波，而這也讓錢大媽受到?jīng)_擊，如今守住基本盤、站到中國商超前十的錢大媽，如何帶著近3000家加盟商持續(xù)前行？

據(jù)《南方日報》2024年報道，錢大媽CEO馮衛(wèi)華曾在訪談中解釋了如何解決加盟商虧損難題，她給出的藍圖是“上游牽手優(yōu)秀供應商，下游賦能加盟伙伴�！辈�強調(diào)要做精細化品類化營銷，重點培育豬、牛、禽等“肉類殺手品類”，將引流和毛利提升做得更好。

她提到，“日清折扣”模式確實會刺激一部分人“卡點等打折”，但做法不是否定折扣，而是把“折扣貨品量控制在最有效的范圍”，這背后需要對門店貨品精細化的管理和高效供應體系的支撐。

也就是說，要在這一模式下提升利潤率，依靠的是準確的訂貨量和對折扣貨品的有效把控�！短煜戮W(wǎng)商》走訪錢大媽門店發(fā)現(xiàn)，在夜間折扣期間店里有約三分之一的貨品在貨架上，優(yōu)勢品類豬肉僅剩少數(shù)內(nèi)臟類部位肉和相對低價的肋排。從定價來看，如新鮮雞胸肉、鮮雞爪、本地香蔥、烘焙面包等貨品，算上折扣后，價格相對有競爭力，不過也有部分并不參與折扣優(yōu)惠的貨品陳列其中，門店顯然對上架貨品都做了預先管理。

而在上游供應鏈體系的打造方面，錢大媽也在“做重”。在廣州投資6億元建設錢大媽華南智慧供應鏈產(chǎn)業(yè)基地，將使其成為具備集采與加工、冷鏈倉儲物流和供應鏈數(shù)字化服務等功能的“綜合樞紐”，以實現(xiàn)供應鏈對加盟門店更高效、彈性的支撐體系。

從狂飆擴張到歸于穩(wěn)健發(fā)展，錢大媽在十多年間經(jīng)歷了資本市場的沉浮。

據(jù)招股書披露，2025年錢大媽前三季度凈虧損2.88億元。值得注意的是，其虧損的原因并非是核心業(yè)務盈利能力和營收的下滑，而是非經(jīng)常性損益的影響所致。

2025年前三季度，錢大媽因“可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價值變動”產(chǎn)生4.81億元損失，這今年公司的“利潤黑洞”。

事實上，這類優(yōu)先股是錢大媽融資過程中的特殊安排，兼具可轉(zhuǎn)換性與可贖回性。公司如果按期上市，則可自動轉(zhuǎn)換為普通股，若未按時上市，公司需按約定價格贖回。在相應的會計準則下，其價值變動產(chǎn)生的差額會計入當期損益。

錢大媽累計已完成6輪融資，多輪融資中發(fā)行的優(yōu)先股隨著公司估值波動，最終導致賬面虧損。若剔除這一非經(jīng)常性損益，錢大媽的核心業(yè)務表現(xiàn)其實相對穩(wěn)健。2025年前三季度，經(jīng)調(diào)整后凈利潤為2.15億元，較2023年的1.16億元、2024年的1.93億元實現(xiàn)穩(wěn)步增長。

這與錢大媽早期依賴資本輸血快速擴張路徑密切相關(guān)，因此這次沖擊IPO，也是錢大媽尋求資本“解套”的關(guān)鍵舉措，如果成功上市，優(yōu)先股將轉(zhuǎn)換為普通股，將大幅緩解其對利潤的侵蝕，如果IPO遇阻，仍會影響其財務穩(wěn)定性。

從豬肉攤到百億巨頭，錢大媽的故事印證了社區(qū)生鮮領(lǐng)域的巨大潛力。然而，如何在這條既窄且深的賽道中持續(xù)為消費者挖掘質(zhì)價比，為加盟商發(fā)掘可持續(xù)的利潤空間，并在資本市場的聚光燈下找到新的平衡，無疑都是等待其解決的課題。在敲響港交所的金鑼之前，錢大媽還有一場漫長的戰(zhàn)役。