出品/港灣商業(yè)觀察

撰文/蕭秀妮

2026年2月26日，瑞幸咖啡（中國(guó)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，瑞幸咖啡，LKNCY）發(fā)布2025年第四季度及全年業(yè)績(jī)財(cái)報(bào)。早在2025年12月，瑞幸咖啡聯(lián)合創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官郭謹(jǐn)一便在廈門(mén)企業(yè)家日大會(huì)上透露，積極推進(jìn)重回美國(guó)主板上市的相關(guān)進(jìn)程。

從財(cái)務(wù)造假的至暗時(shí)刻，到實(shí)現(xiàn)盈利與規(guī)模的雙豐收；從深陷9.9元低價(jià)內(nèi)卷，到完成效率優(yōu)先的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，瑞幸正以一份扎實(shí)的財(cái)報(bào)，向市場(chǎng)印證其長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯。而2025年四季度凈利潤(rùn)同比下滑、自營(yíng)門(mén)店同店增速驟降的短期承壓，也成為對(duì)其規(guī)模擴(kuò)張與盈利優(yōu)化平衡能力的一次關(guān)鍵考驗(yàn)。

全年業(yè)績(jī)雙增，外賣(mài)大戰(zhàn)下配送成本激增94.5%

清晨的寫(xiě)字樓樓下、街角的社區(qū)旁、縣域的商業(yè)街上，一抹醒目的瑞幸藍(lán)，早已融入中國(guó)人的日常消費(fèi)場(chǎng)景。成立于2017年的瑞幸咖啡，作為新零售專(zhuān)業(yè)咖啡運(yùn)營(yíng)商，始終致力于推動(dòng)咖啡消費(fèi)在國(guó)內(nèi)的普及與發(fā)展，如今已坐穩(wěn)中國(guó)門(mén)店數(shù)量最多的連鎖咖啡品牌寶座。

2025年，這家咖啡龍頭迎來(lái)規(guī)模與盈利同步兌現(xiàn)的關(guān)鍵一年，全年業(yè)績(jī)?nèi)�線飄紅，卻在四季度因行業(yè)外賣(mài)大戰(zhàn)白熱化，遭遇利潤(rùn)端的階段性承壓，成為全年亮眼成績(jī)單中最受市場(chǎng)關(guān)注的注腳。

財(cái)報(bào)核心數(shù)據(jù)盡顯增長(zhǎng)韌性，公司2025年全年總凈收入492.88億元人民幣，同比增長(zhǎng)43%。同時(shí)，2025年全年GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為50.73億元人民幣，同比增長(zhǎng)42.1%。

消費(fèi)端的亮眼表現(xiàn)，更是成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心支撐。2025年瑞幸咖啡全年飲品銷(xiāo)量突破41億杯，同比提升39%；全年月均交易客戶(hù)數(shù)達(dá)9415萬(wàn)，同比增長(zhǎng)31.1%。用戶(hù)基數(shù)的持續(xù)擴(kuò)大與消費(fèi)頻次的穩(wěn)步提升，為瑞幸咖啡構(gòu)筑起堅(jiān)實(shí)的消費(fèi)基本盤(pán)。

這份消費(fèi)黏性的背后，是瑞幸咖啡持續(xù)深耕的門(mén)店網(wǎng)絡(luò)布局。2025年公司全年凈增門(mén)店8708家，其中中國(guó)（含香港）8599家、新加坡30家、馬來(lái)西亞70家、美國(guó)9家；截至2025年末，瑞幸全球總門(mén)店數(shù)達(dá)3.1萬(wàn)家，同比增長(zhǎng)39%，牢牢占據(jù)中國(guó)現(xiàn)制咖啡門(mén)店規(guī)模第一的位置。

門(mén)店結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，更讓瑞幸咖啡的增長(zhǎng)更具韌性，目前公司已形成“自營(yíng)強(qiáng)體驗(yàn)、聯(lián)營(yíng)廣滲透”的良性格局。

其中，自營(yíng)門(mén)店2.02萬(wàn)家，作為品牌核心基本盤(pán)，2025年實(shí)現(xiàn)收入362.43億元，同比增長(zhǎng)41.6%；自營(yíng)門(mén)店同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)率達(dá)7.5%，較2024年的-16.7%實(shí)現(xiàn)顯著改善；門(mén)店層面營(yíng)業(yè)利潤(rùn)64.36億元，同比增長(zhǎng)32.2%，門(mén)店?duì)I業(yè)利潤(rùn)率從2024年的19%微降至17.8%。

聯(lián)營(yíng)門(mén)店則以1.08萬(wàn)家的規(guī)模，成為瑞幸咖啡下沉市場(chǎng)擴(kuò)張的主力軍，2025年實(shí)現(xiàn)收入115.94億元，同比增速達(dá)49.7%，遠(yuǎn)超自營(yíng)門(mén)店。

在全年業(yè)績(jī)的亮眼表現(xiàn)下，2025年四季度的業(yè)績(jī)波動(dòng)成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，而這一波動(dòng)的核心背景，正是四季度現(xiàn)制咖啡行業(yè)外賣(mài)大戰(zhàn)的全面升級(jí)。各大咖啡品牌紛紛加碼外賣(mài)渠道補(bǔ)貼、發(fā)力外賣(mài)訂單爭(zhēng)奪，行業(yè)外賣(mài)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入白熱化階段，瑞幸咖啡雖在這場(chǎng)大戰(zhàn)中守住了客流基本盤(pán)，卻也承受了顯著的成本壓力。

即便身處行業(yè)傳統(tǒng)淡季，瑞幸咖啡四季度仍展現(xiàn)出極強(qiáng)的客流韌性，實(shí)現(xiàn)總凈收入127.77億元，同比增長(zhǎng)32.9%，公司表示，這一增長(zhǎng)主要由GMV同比32.8%的增幅推動(dòng)，四季度瑞幸GMV達(dá)148億元。

營(yíng)收結(jié)構(gòu)上，2025年第四季度瑞幸咖啡產(chǎn)品銷(xiāo)售收入為99.3億元，較2024年同期的75.68億元增長(zhǎng)31.2%。

其中，新鮮飲品凈收入從2024年同期的69.25億元增至91.51億元，占總凈收入的71.6%，較2024年同期的72%微降0.4個(gè)百分點(diǎn)；其他產(chǎn)品凈收入從2024年同期的4.96億元增至6.05億元，占總凈收入的4.7%，較2024年同期的5.2%下降0.5個(gè)百分點(diǎn)；其他收入從2024年同期的1.47億元增至1.74億元，占總凈收入的1.4%，較2024年同期的1.5%微降0.1個(gè)百分點(diǎn)；合作門(mén)店收入達(dá)28.47億元，較2024年同期的20.46億元增長(zhǎng)39.2%，占總凈收入的22.3%，較2024年同期的21.3%提升1個(gè)百分點(diǎn)，成為四季度營(yíng)收增長(zhǎng)的重要發(fā)力點(diǎn)。

與營(yíng)收增長(zhǎng)形成反差的是，瑞幸咖啡四季度利潤(rùn)端受外賣(mài)大戰(zhàn)影響出現(xiàn)明顯承壓，增收不增利的特征顯著。數(shù)據(jù)顯示，瑞幸咖啡四季度凈利潤(rùn)為5.18億元，2024年同期為8.51億元，凈利潤(rùn)率為4.1%，較2024年同期的8.8%近乎腰斬；非GAAP凈利潤(rùn)為6.99億元，2024年同期為9.38億元，非GAAP凈利潤(rùn)率為5.5%，較2024年同期的9.8%下降4.3個(gè)百分點(diǎn)。

門(mén)店與整體盈利指標(biāo)也同步承壓，四季度瑞幸咖啡自營(yíng)門(mén)店的店頭營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為15%，較2024年同期的19.8%下降4.8個(gè)百分點(diǎn)；GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)8.21億元，較2024年同期的10.08億元有所下降，GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為6.4%，低于2024年同期的10.5%；非GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)9.64億元，較2024年同期的11.04億元有所下降，非GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率降至7.5%，低于2024年同期的11.5%。

而這一反差的核心癥結(jié)，離不開(kāi)外賣(mài)大戰(zhàn)下配送費(fèi)用的大幅攀升。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，瑞幸咖啡四季度配送費(fèi)用達(dá)16.31億元，較2024年同期的8.39億元激增94.5%，增幅近乎翻倍；與此同時(shí)，配送費(fèi)用占總凈收入的比重從去年同期的9%大幅攀升至13%，4個(gè)百分點(diǎn)的提升直接擠壓了利潤(rùn)空間，成為凈利率腰斬的核心推手。

針對(duì)外賣(mài)大戰(zhàn)下的成本激增的狀況，瑞幸咖啡首席財(cái)務(wù)官安靜在財(cái)報(bào)解讀中明確表示，配送費(fèi)用的激增主要受外賣(mài)平臺(tái)配送訂單量大幅增加驅(qū)動(dòng)。在四季度行業(yè)外賣(mài)大戰(zhàn)的背景下，瑞幸咖啡為鞏固市場(chǎng)份額、爭(zhēng)奪外賣(mài)流量，外賣(mài)訂單占比出現(xiàn)階段性顯著上升，疊加門(mén)店覆蓋面的持續(xù)擴(kuò)大，用戶(hù)外賣(mài)消費(fèi)習(xí)慣進(jìn)一步固化，直接帶動(dòng)了配送支出的大幅增長(zhǎng)。

但安靜同時(shí)強(qiáng)調(diào)，盡管整體配送費(fèi)用走高，但瑞幸咖啡的單均配送成本同比有所下降，這一細(xì)節(jié)恰恰反映出公司規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)的運(yùn)營(yíng)效率提升。隨著門(mén)店密度增加、配送半徑縮短，以及供應(yīng)鏈與配送體系的持續(xù)優(yōu)化，瑞幸咖啡單位訂單的配送成本已呈現(xiàn)優(yōu)化態(tài)勢(shì)，只是在外賣(mài)大戰(zhàn)的短期影響下，訂單結(jié)構(gòu)嚴(yán)重傾斜外賣(mài)，使得整體配送支出的絕對(duì)值出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，形成“單均優(yōu)化、總量高增”的矛盾局面，這種矛盾導(dǎo)致利潤(rùn)端短期承壓，而非公司運(yùn)營(yíng)效率出現(xiàn)倒退。

同店增速驟降，多重因素引發(fā)短期增長(zhǎng)擔(dān)憂(yōu)

與外賣(mài)大戰(zhàn)下配送成本高企相伴的，是瑞幸咖啡自營(yíng)門(mén)店同店銷(xiāo)售增速的逐季大幅回落，這一現(xiàn)象進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)其短期增長(zhǎng)動(dòng)能的擔(dān)憂(yōu)。

數(shù)據(jù)顯示，2025年一季度瑞幸咖啡自營(yíng)門(mén)店同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)率為8.1%，二季度攀升至13.4%，三季度維持在14.4%的高位，而到了四季度外賣(mài)大戰(zhàn)白熱化階段，這一數(shù)字驟降至1.2%，回落態(tài)勢(shì)極為明顯，創(chuàng)下全年最低水平。

這一回落背后是多重因素的疊加影響，其中外賣(mài)大戰(zhàn)的沖擊尤為顯著。一方面，行業(yè)外賣(mài)大戰(zhàn)中，庫(kù)迪、幸運(yùn)咖等品牌紛紛加大下沉市場(chǎng)布局與低價(jià)外賣(mài)促銷(xiāo)力度，分流了瑞幸咖啡部分核心用戶(hù)；另一方面，四季度國(guó)內(nèi)部分地區(qū)氣溫驟降，疊加節(jié)假日效應(yīng)前的消費(fèi)觀望情緒，瑞幸咖啡線下自提客流有所減少，而外賣(mài)訂單的高占比又推高了成本，進(jìn)一步拖累老店?duì)I收增長(zhǎng)；此外，瑞幸咖啡自身在價(jià)格策略調(diào)整的過(guò)渡期，也對(duì)部分價(jià)格敏感型用戶(hù)的消費(fèi)頻次產(chǎn)生了短期影響。

針對(duì)市場(chǎng)對(duì)外賣(mài)大戰(zhàn)下業(yè)績(jī)波動(dòng)的擔(dān)憂(yōu)，瑞幸咖啡董事長(zhǎng)黎輝給出了明確回應(yīng)，他強(qiáng)調(diào)：“我覺(jué)得還不光是規(guī)模的問(wèn)題，而是整個(gè)系統(tǒng)效率的提升�！�

在黎輝看來(lái)，系統(tǒng)效率的不斷優(yōu)化，是2020年之后公司重塑商業(yè)模型整個(gè)過(guò)程的投射——從供應(yīng)鏈整合、門(mén)店運(yùn)營(yíng)數(shù)字化，到用戶(hù)精細(xì)化管理，瑞幸咖啡的核心競(jìng)爭(zhēng)力已從單純的規(guī)模擴(kuò)張，轉(zhuǎn)向全鏈路效率的提升。四季度因外賣(mài)大戰(zhàn)帶來(lái)的成本波動(dòng)與同店增速回落，均屬于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)下的階段性現(xiàn)象，不會(huì)改變公司長(zhǎng)期效率優(yōu)化與盈利提升的核心邏輯。

2026戰(zhàn)略換擋，告別低價(jià)內(nèi)卷兼顧規(guī)模擴(kuò)張

面對(duì)四季度的業(yè)績(jī)波動(dòng)，瑞幸咖啡管理層并未回避，而是明確了2026年的核心戰(zhàn)略方向：告別9.9元低價(jià)內(nèi)卷，轉(zhuǎn)向利潤(rùn)優(yōu)先，同時(shí)穩(wěn)步推進(jìn)規(guī)模擴(kuò)張，在訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化與效率提升中尋找新的增長(zhǎng)平衡。

瑞幸咖啡聯(lián)合創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官郭謹(jǐn)一坦言，考慮到整個(gè)外賣(mài)平臺(tái)補(bǔ)貼策略的持續(xù)變化，杯量結(jié)構(gòu)從外賣(mài)逐步回歸自提確實(shí)需要一定時(shí)間；同時(shí)疊加2025年大規(guī)模補(bǔ)貼帶來(lái)的高基數(shù)，公司2026年的同店銷(xiāo)售和利潤(rùn)表現(xiàn)確實(shí)可能存在一定的階段性波動(dòng)和挑戰(zhàn)，這符合行業(yè)發(fā)展的客觀規(guī)律。

但他同時(shí)強(qiáng)調(diào)：“這些短期波動(dòng)并不會(huì)改變長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯。憑借韌性、數(shù)字化基礎(chǔ)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)、供需兩端帶來(lái)的持續(xù)強(qiáng)化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以及效率提升帶來(lái)的運(yùn)營(yíng)體系升級(jí)，對(duì)長(zhǎng)期層面表現(xiàn)和盈利能力還是充滿(mǎn)信心的�！�

事實(shí)上，瑞幸咖啡的戰(zhàn)略換擋已在2026年初落地。公司主動(dòng)收縮9.9元優(yōu)惠券，使其占比降至10%以下，將主力價(jià)格帶抬升至12.9-14.9元，通過(guò)減少低價(jià)補(bǔ)貼、引導(dǎo)自提消費(fèi)，優(yōu)化訂單結(jié)構(gòu)以降低配送成本，從源頭緩解利潤(rùn)端的成本壓力。

瑞幸咖啡的提價(jià)轉(zhuǎn)型，背后是整個(gè)現(xiàn)制咖啡行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的深刻變化。當(dāng)前現(xiàn)制咖啡行業(yè)的9.9元價(jià)格戰(zhàn)已全面退潮，全行業(yè)正轉(zhuǎn)向利潤(rùn)優(yōu)先，但瑞幸咖啡的價(jià)格換檔仍面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

率先挑起價(jià)格戰(zhàn)的庫(kù)迪咖啡，仍堅(jiān)持“全場(chǎng)9.9元”策略，2025年其全球門(mén)店數(shù)已提升至1.8萬(wàn)家；蜜雪集團(tuán)（02097.HK）旗下的幸運(yùn)咖則憑借供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，將現(xiàn)磨咖啡定價(jià)控制在6-8元，2025年11月門(mén)店數(shù)正式突破萬(wàn)店；挪瓦咖啡等品牌也在通過(guò)低價(jià)路線加速下沉，瑞幸咖啡的價(jià)格轉(zhuǎn)型之路面臨著不小的市場(chǎng)考驗(yàn)。

即便如此，規(guī)模擴(kuò)張仍是瑞幸咖啡2026年的核心戰(zhàn)略之一。為進(jìn)一步加速擴(kuò)張，公司還推出了全新加盟政策，大幅降低加盟門(mén)檻。2026年瑞幸咖啡新零售合伙人模式免加盟費(fèi)，傳統(tǒng)模式年費(fèi)僅3-5萬(wàn)元，保證金5-8萬(wàn)元可退，設(shè)備費(fèi)支持免息分期，首月設(shè)備費(fèi)可低至5.5萬(wàn)元；從投資成本看，鄉(xiāng)鎮(zhèn)門(mén)店總投資約25萬(wàn)起，一線城市門(mén)店約35-60萬(wàn)起（不含房租），大幅降低了加盟者的資金門(mén)檻，為瑞幸咖啡在下沉市場(chǎng)的深度滲透鋪路。

海外市場(chǎng)的布局也在穩(wěn)步推進(jìn)，成為瑞幸咖啡規(guī)模增長(zhǎng)的新賽道。目前瑞幸咖啡新加坡市場(chǎng)已實(shí)現(xiàn)盈利，馬來(lái)西亞市場(chǎng)加速拓店，美國(guó)市場(chǎng)則穩(wěn)步試水，全球化布局的雛形已然顯現(xiàn)。

郭謹(jǐn)一表示，中國(guó)咖啡市場(chǎng)仍處于高速增長(zhǎng)期，獲取市場(chǎng)份額依然是公司戰(zhàn)略的重中之重，2026年公司將保持穩(wěn)健且靈活的發(fā)展節(jié)奏，從開(kāi)店、杯量、價(jià)格等多個(gè)維度推動(dòng)業(yè)務(wù)的健康表現(xiàn)，在規(guī)模與利潤(rùn)之間找到更優(yōu)的平衡。

實(shí)控方收購(gòu)藍(lán)瓶咖啡，IPO戰(zhàn)略再添重要籌碼

瑞幸咖啡重啟IPO的背后，還有著實(shí)控方大鉦資本的深度資本布局，為其資本市場(chǎng)之路再添重要籌碼。據(jù)晚點(diǎn)Late Post等媒體消息，瑞幸咖啡實(shí)控方大鉦資本已成功競(jìng)得雀巢旗下高端咖啡連鎖品牌藍(lán)瓶咖啡（Blue Bottle Coffee），并與雀巢簽訂協(xié)議，以不足4億美元的價(jià)格完成全資收購(gòu)，而雀巢最初的出售報(bào)價(jià)為7億美元。

對(duì)于中國(guó)咖啡市場(chǎng)而言，大鉦資本絕非陌生面孔，其堪稱(chēng)瑞幸咖啡“重生”的幕后操盤(pán)手。

這家由黎輝創(chuàng)立于2017年的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，是瑞幸咖啡的早期財(cái)務(wù)投資者，2018年參與瑞幸A輪2億美元融資；2020年瑞幸曝出財(cái)務(wù)造假危機(jī)后，大鉦資本不僅選擇追加投資，還主導(dǎo)了瑞幸咖啡的破產(chǎn)重組和管理層調(diào)整，最終成為瑞幸咖啡的控股股東，推動(dòng)瑞幸咖啡實(shí)現(xiàn)從危機(jī)到持續(xù)盈利的華麗逆轉(zhuǎn)。

此次收購(gòu)藍(lán)瓶咖啡，被視作大鉦資本在咖啡賽道的重要布局，而收購(gòu)時(shí)間點(diǎn)與瑞幸咖啡推進(jìn)重返美國(guó)主板上市的計(jì)劃高度契合，引發(fā)市場(chǎng)諸多聯(lián)想。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，瑞幸咖啡實(shí)控方完成對(duì)藍(lán)瓶咖啡的收購(gòu)后，已成功搭建起完善的產(chǎn)品金字塔體系，整體發(fā)展態(tài)勢(shì)穩(wěn)健且良性。2025年瑞幸咖啡利潤(rùn)率出現(xiàn)階段性下滑，這并非經(jīng)營(yíng)層面的問(wèn)題，而是企業(yè)為進(jìn)一步提升市場(chǎng)占有率、為后續(xù)資本市場(chǎng)布局與賦能做出的戰(zhàn)略性選擇。

同時(shí)，朱丹蓬表示，依托多年發(fā)展積淀，瑞幸咖啡的品牌效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)與粉絲效應(yīng)持續(xù)凸顯，供應(yīng)鏈體系的完整度與成熟度也在不斷夯實(shí)完善。多重核心優(yōu)勢(shì)的疊加，推動(dòng)瑞幸咖啡的發(fā)展根基愈發(fā)牢固，其未來(lái)的可持續(xù)發(fā)展已步入健康、良性、有序的紅利發(fā)展階段。